全国碳市场扩容在即，对相关行业影响几何？

摘要

全国碳市场扩容在即，明年有望纳入更多行业。日前，上海环境能源交易所董事长赖晓明表示，现已有计划在明年将有色冶炼和建材行业纳入全国碳市场中，并且接下来要引入投资机构进入全国碳市场。这意味着全国碳市场的扩容启动在即，未来更多主体有望参与全国碳市场交易，预计将对部分行业经营带来一定影响。

我国为什么优先选择实施碳交易制度？碳减排机制主要分为碳交易与碳税两种，我国选择了将碳交易作为减排的主要手段，迄今为止尚未将碳税作为独立税种开征。主要原因有四点：1）数量型政策工具更易服务于“双碳目标”的实现。2）碳交易能够更有效地提升资源配置效率。3）碳交易制度可以为减排带来正向激励。4）设定合理的碳税税率比较困难。

海外市场建设中的经验和启示。首先，碳配额过量是海外碳市场发展初期普遍存在的问题。其次，碳市场覆盖行业范围逐步扩大，高碳排放行业依次纳入。再次，机构投资者的加入活跃了交易市场，为碳市场提供了便利和流动性。最后，碳交易体系对支持区域低碳经济发展能够起到积极作用。

我国碳市场在发展过程中经历了从地方试点到全国推广的过程，目前全国碳市场存在交易活跃度不够、流动性不足等问题。主要原因有四点：1）参与主体单一；2）企业缺乏足够的碳交易经验；3）碳配额免费分配比例偏高；4）缺乏投机性需求补充流动性。

未来全国碳市场可能会出现哪些变化？有何影响？1）参与碳交易的主体扩容，将更多高碳排放行业纳入全国碳市场。假设明年将钢铁、水泥和电解铝三个行业纳入全国碳市场，经过测算，在相同场景下，水泥行业上市公司归母净利润影响受影响更为明显，主要原因是水泥行业上市公司的碳排放强度更大。2）引入机构投资者参与全国碳市场交易，丰富碳金融品种。未来将引入做市商制度，积极推进非控排企业入市交易，吸引机构投资者进入全国碳市场。明年碳期货将是重要的发力方向。3）碳配额获取方式或由全部免费转变为部分有偿。一方面可以起到促进碳减排的作用；另一方面也可以补充政府的公共财政收入。4）建立多部门协同监管的多元化长效监管机制，完善市场监管体系。未来或将证监会系统、税务部门等共同纳入碳市场的监管，通过建立多部门协同监管的多元化长效监管机制来完善监管体系。

正文

一、全国碳市场扩容在即，明年有望纳入更多行业

11月30日，上海环境能源交易所董事长赖晓明在2021第五届全球科技创新大会暨全球绿色数智发展论坛上表示，积极推进非控排企业入市交易，这已列入主管部门的工作进程中，接下来要引入投资机构进入全国碳市场。同时，积极推进行业覆盖范围的扩大，明年可能还会增加2到3个行业，争取在“十四五”期间把所有八大控排行业都纳入全国碳市场。此外，还要加强碳产品创新，积极研究和推进碳衍生品交易。12月5日，在广州举办的国际金融论坛（IFF）第18届全球年会上，赖晓明董事长指出，现已有计划在明年将有色冶炼和建材行业纳入全国碳市场中。这意味着全国碳市场的扩容启动在即，未来更多控排和非控排企业都有望参与全国碳市场交易。

此前在10月26日，生态环境部发布了《关于做好全国碳排放权交易市场第一个履约周期碳排放配额清缴工作的通知》（以下简称《通知》）。《通知》要求各地的生态环境厅（局）要督促发电行业重点排放单位尽早完成全国碳市场第一个履约周期配额清缴，确保2021年12月15日17点前本行政区域95%的重点排放单位完成履约，12月31日17点前全部重点排放单位完成履约。

随着履约期的临近，上海、海南等省份已完成第一个履约周期的配额核定及发放工作，全国碳市场交易近期也开始升温。10月、11月和12月（截至12月3日），全国碳市场日均成交量分别为16万吨、105万吨和272万吨。碳配额价格也止跌企稳，目前在43元左右窄幅波动。但总体看，自7月16日开市以来，全国碳市场始终存在着交易活跃度不够、流动性不足等问题，制约着碳市场在定价及减排方面作用的发挥。明年随着碳市场扩容，更多高碳排放行业将纳入全国碳市场交易，机构投资者未来也有望参与全国碳市场交易，预计将对部分行业经营带来一定影响。

二、碳交易与碳税孰优孰劣？我国为什么优先选择实施碳交易制度？

在分析碳市场扩容及配套改革措施对有关行业影响之前，我们首先需要厘清为什么我国在碳减排制度方面优先选择了碳交易，这一制度究竟有何利弊？这对于我们理解全国碳市场开市以来存在问题及原因，判断未来减排制度可能的改革方向，以及分析对相关行业影响均具有重要意义。

在实践中，碳减排机制主要分为碳交易与碳税两种，我国选择了将碳交易作为减排的主要手段，迄今为止尚未将碳税作为独立税种开征，但关于两者孰优孰劣的争议一直存在。据世界银行报告，2021年世界各国中已实施64项碳定价政策，覆盖全球21%以上的温室气体排放，较上年的15.1%有了显著增长。据统计，其中采用的碳交易的国家或地区有29个，主要包括欧盟、美国加州、韩国等；征收碳税的国家或地区有35个，代表性国家有北欧的丹麦、芬兰、挪威、瑞典等。

   （一）碳交易原理及效应

1、碳交易通过明确碳排放权，以市场交易机制实现减排目的

碳交易指对二氧化碳排放权的交易，碳配额、核证减排量（CER）均是碳排放权交易市场交易的原生品。碳交易以科斯定理为基础，明确碳排放权，通过自由市场机制撮合碳排放权买卖双方交易，以低成本实现碳减排目标。如图3所示，MAC1、MAC2曲线分别表示企业1和企业2的边际减排成本。若政府分配给每个企业E*的碳排放权，且对企业碳排放量超过E*的部分每单位收取C*的费用。在E*碳排放量的基础上，企业1会将剩余的（E*-E1）个单位的碳排放量，以高于其边际减排成本的价格出售自己的碳排放权；企业2仍需要（E2-E*）个单位的碳排放量，会以低于其边际减排成本的价格在市场上购买相应量的碳排放权。

2、碳交易可以发现碳减排成本及碳价，倒逼企业绿色转型，但可能导致碳减排成本的转嫁及投资转移等问题

碳交易的实施一方面有助于发现减排成本及未来碳价、推进企业减排科技创新和行业绿色转型，但另一方面碳交易也会增加纳管主体的成本，可能增加下游企业和消费者的负担，致使企业污染转移。

（1）碳交易的正面效应包括：碳排放权市场每日交易价可以体现出最新的减排单位成本，具备减排成本的发现功能，增加了碳配额期货、期权交易的碳市场还具备了未来碳价的发现功能；碳交易的压力也会倒逼企业减排科技创新、产业投资和行业绿色转型。

（2）碳交易的负面效应包括：首先碳价的出现增加了纳管主体成本，降低了纳管主体商品的市场竞争力，不利于纳管主体与未纳管主体之间的公平竞争；其次由碳价造成的成本增加可能被转嫁给下游企业和终端消费者。最后，碳交易机制具有很强的地域性，当碳交易市场机制没有在全球全覆盖时，投资很可能从“碳价约束地”向“碳价未约束地”转移。

   （二）碳税原理及效应

1、碳税通过填补碳排放私人和社会成本之间的缺口以减少碳排放的负外部性

碳税指对排放的二氧化碳气体征税，政府通过填补碳排放私人成本与社会成本之间的缺口，以达到减少二氧化碳排放负外部性的目的。碳税是庇古税的一种典型应用，即对污染环境者征税以增加其私人边际成本，将私人部门的外部成本内部化，最终使得私人成本与社会成本相等。如图4所示，MAC曲线表示企业降低碳排放所需的边际减排成本，曲线向右下方倾斜，碳税税率T越高则碳排放量E越低。当政府将碳税税率从T1提高到T2，则企业最优碳排放量可以由E1减少至E2。

2、碳税在推动企业碳减排技术应用的同时可能也会出现税负转嫁的情况

开征碳税推动减排技术应用也增加了消费者负担。一方面，碳税可以推动碳减排技术应用，催生一批新兴产业，提升就业率，促进高质量低碳发展。另一方面，政府采取碳税机制时，提高了企业的生产成本，企业可能通过提高单位产品价格将部分碳税转移给消费者，也可能通过降低劳动者报酬减少劳动者收入。

   （三）碳交易和碳税的适用范围及优缺点

碳税和碳交易均属于限制碳减排的经济手段，都能够通过降低社会总成本以实现碳减排的总体目标。但两者在实现碳减排的路径上存在差别，碳税是通过价格调控的方式来实现减排目标，而碳交易则是通过配额这一数量调控工具影响价格进而达到减排目的。具体来看，两者适用范围和区别主要体现在以下几个方面：

   （四）我国为什么优先选择实施碳交易制度？

我国目前主要采用碳排放权交易的碳定价机制，并没有将碳税作为一个独立税种开征，但在消费税和环境保护税税目中体现了对环境污染物的限制。2011年7月，国家发改委颁布《关于开展碳排放权交易试点的通知》，标志着我国碳排放交易体系建立拉开序幕，随后，北京、天津、上海、重庆、广东、湖北、深圳7个交易试点相继设立。试点地区取得的积极进展为全国性碳排放权交易市场的建设积累了经验。我们认为，我国优先发展碳交易制度主要有以下考量：

1）数量型政策工具更易服务于“双碳目标”的实现。我国明确提出2030年实现碳达峰，2060年实现碳中和的“30-60”目标。虽然目前并未明确碳达峰的总量目标，但碳交易作为数量型政策工具，对双碳目标实现进程和节奏的掌控力度更强。2）碳交易能够更有效地提升资源配置效率。碳交易比碳税更易金融化，能够吸引非控排企业（金融机构和社会资本）参与市场交易，活跃市场流动性，更好地发现碳减排成本及碳价，从而提高资源配置效率。3）碳交易制度可以为减排带来正向激励。相较碳税，碳交易可以为企业的节能减排带来正向的市场激励，企业通过采用先进的节能减排技术，在降低自身碳排放的同时可以在碳市场出售富余的碳配额获益，能够起到激励企业进行节能减排技术创新和绿色投资的作用。4）设定合理的碳税税率比较困难。碳税的主要目的是尽可能消除个体与社会边际成本差异，但究竟税率设定在什么水平比较合理存在困难和争议，如果设定过高的税率甚至还有可能削弱企业竞争力甚至阻碍产业的发展。此外，加上我国2011年以来已经积累了丰富的试点经验，当下碳交易制度在我国减排体系中会占据更高的战略地位。

三、海外碳市场发展历程中有哪些经验值得我们借鉴？

在试点初期由于碳交易制度的不完善，不可避免地会出现一些问题。海外碳市场在建设及发展初期，也出现了诸多问题，其中一些解决方案和做法，或代表了未来我国在碳市场建设中的改革方向。

   （一）海外碳市场发展历程

目前，全球范围以及涌现出一批碳交易体系，主要包括欧盟排放交易系统（EU-ETS）、新西兰碳交易体系（NZ-ETS）、澳大利亚碳定价体系（ACPM）、日本东京都总量控制和交易计划（Tokyo-CAT）、美国区域温室气体减排行动 （RGGI）、美国加州总量控制与交易计划（CCAT）。

碳交易体系成立之初碳价低迷的情况较为常见，很大原因在于配额供给过剩，这主要与碳配额分配方式有关。以欧盟为例，欧盟碳市场第一阶段免费配额发放比例95%，碳配额严重过剩且无法存储，第一阶段末碳价几乎为零。第二阶段免费配额发放比例削减至90%，然而受金融危机影响，全球经济衰退，对工业、商业活动的需求减少，导致所需的碳配额减少、交易体系配额盈余，碳价持续低迷，企业减排的积极性也较低。2019年，欧盟碳市场引入市场稳定储备机制（MSR），去除12%的过剩配额，将其纳入市场稳定储备中，碳市场逐步完善。

   （二）海外碳市场建设中有哪些经验和启示

碳配额过量是海外碳市场发展初期普遍存在的问题。如欧盟碳市场第一、二期的减排效果差强人意，主要原因在于配额过量，第一期设定的总量超过了实际排放，超出的配额约为111Mt，第二期未使用的配额预计高达1400Mt。RGGI由于配额总量过度，拍卖的配额量和价格都大受影响，第一履约期成功拍卖的配额数量约占供拍卖配额量的78%。此外，如果免费配额占比过高，也会削弱碳市场的定价机制。因此，在设计碳配额的总量机制时，应充分考虑数量多寡以及如何分配的问题。

碳市场覆盖行业范围逐步扩大，高碳排放行业依次纳入。EU-ETS分三阶段实施，覆盖行业逐步扩大，第二阶段在前一期基础上增加了航空部门，在第三阶段覆盖行业包括电力热力生产和供应业、石油加工业、化学原料和化学制品制造业、黑色金属冶炼和压延工业、有色金属冶炼和压延加工、非金属矿物制造业、造纸和纸制品业、航空运输业八个行业。当前我国全国碳交易市场还覆盖行业还不够全面，仅纳入了电力部门。

机构投资者的加入活跃了交易市场，为碳市场提供了便利和流动性。欧盟碳市场的参与主体不仅包括控排企业，还包括大量机构投资者。如金融服务机构，主要是提供碳市场咨询、研究和经纪等服务，金融投机商包括专门进行期货和能源商品交易的交易公司或经纪公司，甚至包括国际投资银行。目前欧盟碳市场约有250家投资基金积极参与，金融部门对排放交易的兴趣也在增加，投资公司和信贷机构购买的拍卖配额份额从 2018 年的 37.3% 增加到 2020 年的 43.7%[1]。

碳交易体系对支持区域低碳经济发展能够起到积极作用。根据RGGI官方报告，第一个履约期期间，投资直接使290万家庭和7400家企业受益，为8.4万低收人家庭提供了0.69亿美元的信贷支持，并给2400名工人提供了清洁能源工作培训。欧盟成员国、英国和欧洲经济区国家2012-2020年拍卖收益超过570亿欧元，2019年拍卖收益超过141亿欧元，其中有77%用于气候和能源目的。

四、我国碳市场发展历程、存在问题及原因剖析

从海外经验可以看出，碳交易制度的完善并非一蹴而就，需要有一个在实践中不断摸索和调整的过程。我国的碳排放市场建设也经历了大致两个阶段：第一阶段（2011年-2021年6月）为地方试点阶段，分别在深圳、上海、北京、广东、天津、湖北、重庆和福建八个省市进行了碳排放权交易试点；第二阶段（2021年7月至今）为全国运行阶段，这一时期全国统一碳排放权交易市场正式启动。

   （一）我国碳市场发展历程

1、地方开展碳排放权交易试点积累了宝贵经验

1）碳交易试点体系

2011年3月16日，《国民经济和社会发展十二五规划纲要》公布，明确提出逐步建立碳排放交易市场。2011年10月29日，国家发改委办公厅发出《关于开展碳排放权交易试点工作的通知》，同意北京、上海、天津、重庆、湖北、广东、深圳等七省市开展碳排放权交易试点。2013年年底，深圳、北京、天津、上海、广东等地相继开展了碳排放权试点交易，2014年4月湖北试点交易启动，6月重庆试点交易启动，2016年9月福建试点交易启动。

2）试点地区运行情况

在试点期间，从碳交易量来看，2013-2021年6月，我国共完成碳交易总量24130.91万吨，其中市场于2017年达到交易峰值4900.31万吨。在我国碳交易市场交易总额方面，自试点以来我国碳交易市场交易总额约为58.66亿元。在交易额变化趋势上，2013-2020年间，我国碳交易市场碳交易额呈现增长趋势，截至2021年6月，北京、天津、上海、重庆、湖北、广东、深圳试点的碳市场累计配额成交量4.8亿吨二氧化碳当量，累计成交额约为114亿元。

各试点碳交易市场情况：1）湖北省和广东省交易规模较大。湖北、广东拥有一定规模的高耗能工业体系而纳入较多的排放厂商，交易量最大，分别为7827.6万吨和7755.1万吨，交易总额也列位一二。2）北京市碳强度降幅显著。北京有效利用市场机制推动了节能减排，“十三五”期间北京市碳强度下降幅度超过23%，超额完成“十三五”规划目标，成为全国碳强度最低的省级地区。

2、全国碳交易市场开市后总体运行平稳

自2021年7月16日开市至12月3日，全国碳市场运营已超过90个交易日。今年是全国碳市场第一个履约周期，首批纳入全国碳排放权交易配额管理的重点排放单位共计2225家。其中，已经在全国统一碳排放权交易市场开户并交易的重点排放单位，不再参与试点地区交易，未纳入的重点排放单位，仍继续参与试点地区交易。

1）首个履约周期参与主体均为发电企业。2020年12月，生态环境部颁布了《碳排放权交易管理办法（试行）》，明确了抵消机制、参与门槛、配额分配方法、注册登记系统和处罚规则等细则；同期生态环境部还颁布了《2019—2020年全国碳排放权交易配额总量设定与分配实施方案（发电行业）》（以下简称《实施方案》），初步纳入全国碳排放权交易市场覆盖行业的均为电力行业，2225家发电企业被列入重点排放单位，碳排放量超过40亿吨二氧化碳。第一个履约周期自2021年1月1日起至2021年12月31日截止。

2）碳价先扬后抑，目前趋于平稳。碳排放配额初始开盘价为48元/吨，开市以来，在最初的十几个交易日中CEA价格一路上扬，盘中最高价曾一度达到61.07元/吨，之后伴随成交量的回落，价格也开始震荡下行。截至12月3日，最低收盘价仅为41.84元/吨，日均收盘价格为46.47元/吨。

3）全国碳市场开市后成交逐步走弱，临近履约期开始回暖。全国碳市场开市初期，成交量高开低走，日均成交量从100万吨以上逐渐回落至20万吨以下的规模。进入四季度，履约期临近，总体成交量才开始回暖。成交金额变化趋势与成交量类似。截至12月3日，全国碳市场累计成交量达到5137.7万吨，日均成交量为54.7万吨；累计成交额达到22.0亿元，日均成交金额为2336.4万元。单日最高成交量和金额出现在9月30日，分别达到847.4万吨和3.5亿元，主因是发电行业碳配额核定工作即将完成，在部分企业更加明确自身配额盈缺情况后，引发全国碳市场交易放量。

   （二）我国碳市场建设中存在交易活跃度不够、流动性不足等问题

全国碳市场开市交易以来，总体运行平稳有序，但始终存在着交易活跃度偏低，流动不足等问题。据有关媒体报道，就企业参与状况而言，10月以来参与碳交易的企业数较此前上涨约25%，但整体比例仍不高，目前约120家电力企业参与碳交易，占比仅有6%，多数电力企业入市交易的态度仍相对谨慎[2]。12月3日收盘，我国碳配额价格仅为42.94元/吨二氧化碳当量，而欧盟已达到78.23欧元/吨二氧化碳当量，且碳配额价格还在不断创下新高。其中影响因素较为复杂，既与近年来欧洲气候能源政策实施下，碳配额供给收紧有关，又和11月1日《联合国气候变化框架公约》第 26 次缔约方大会批准建立全球碳市场框架规则，提振碳价上涨预期有关。此外，欧盟碳价上涨还受到今年冬天欧洲气温偏低、天然气供应紧张等因素影响。而我国碳市场开市至今活跃度不足，我们认为主要由以下四方面原因造成：

1）参与主体单一。目前全国碳市场参与主体较为单一，纳入重点控排名单的2225家企业全部属于发电行业，同质化程度较高，这意味着不同企业买卖意愿的同向性程度也比较高，碳交易要么拥堵要么空虚，很难形成稳定而持续的成交量。2）企业缺乏足够的碳交易经验。本次纳入交易的发电企业，大多数没有参与过地方试点的交易，对碳交易有关流程、交易规则等方面的理解还有所欠缺，许多企业仍持观望态度，参与碳市场交易的主观意愿还有待提高。3）碳配额免费分配比例偏高。《实施方案》中提到，对 2019-2020 年配额实行全部免费分配，并采用基准法核算重点排放单位所拥有机组的配额量。免费分配比例较高意味着部分配额充裕的企业或缺乏足够意愿参与碳市场交易。4）缺乏投机性需求补充流动性。目前碳交易市场大量的交易都是实质性的需求交易，并没有机构和个人投资者参与，缺乏投机性交易来补充市场的流动性。

此外，企业通常根据自身对碳市场的判断来决定是否买卖配额，如果长期看涨碳价，很可能会出现配额惜售现象，导致市场流动性不足。

五、未来全国碳市场可能会出现哪些变化？有何影响？

鉴于目前全国碳市场存在的问题，结合海外碳市场建设和发展经验。我们认为，我国碳市场未来有望从以下几个方面推进改革：

   （一）参与碳交易的主体扩容，将更多高碳排放行业纳入全国碳市场

从我国分行业碳排放量占比来看，除应纳入全国碳排放市场的电力行业（35%）之外，钢铁（15.40%）、水泥（10.71%）、石油化工（5.29%）等工业部门碳排放量也占据较大份额。基于实现“双碳目标”及活跃碳交易市场的考量，未来更多高碳排放行业纳入全国碳市场。关于具体哪些行业可能纳入全国碳市场交易，生态环境部应对气候变化司司长李高曾表示，钢铁行业“十四五”期间将尽早纳入碳排放权交易市场。上海环境能源交易所总经理刘杰也曾表示，明年将陆续把电解铝、水泥这些高排放行业纳入碳排放市场。此前，上海环境能源交易所赖晓明董事长指出，现已有计划在明年将有色冶炼和建材行业纳入全国碳市场中。

在碳市场扩容后，如何量化对新纳入行业经营业绩的影响比较困难，主要原因有以下两点：

1）纳入门槛。纳入门槛的高低会影响相关行业进入全国碳市场的企业数量及规模。根据《实施方案》，纳入配额管理的重点排放单位名单，是根据发电行业（含其他行业自备电厂）2013-2019 年任一年排放达到 2.6 万吨二氧化碳当量（综合能源消费量约 1 万吨标准煤）及以上的企业或者其他经济组织的碳排放核查结果，筛选而确定的。但这一纳入门槛是否适用于其他行业目前尚不明确。例如对石化行业而言，如果按照这一标准划分，预计将有2300家石化企业将会被纳入全国碳市场[3]。

2）碳配额的分配方法。不同的碳配额分配方法和分配量会影响到企业的减排成本。根据《实施方案》，对 2019-2020 年配额实行全部免费分配，并采用基准法核算重点排放单位所拥有机组的配额量，重点排放单位的配额量为其所拥有各类机组配额量的总和。机组配额总量=供电基准值×实际供电量×修正系数+供热基准值×实际供热量。其中，碳排放基准值的确定原则是综合考虑经济增长预期、实现控制温室气体排放行动目标、疫情对经济社会发展的影响等因素。设定修正系数的目的主要是考虑到机组固有的技术特性等因素，通过引入这一系数进一步提高同一类别机组配额分配的公平性。当然，在未来的碳配额分配中，可能会增加有偿购买的比例，例如像欧盟一样，通过拍卖的方式向重点控排企业出售碳配额，政府也可以获取一定的收入。此外，其他行业碳配额量的计算方法和原理与电力行业也存在一定差异。例如，电力是发电企业唯一的产品，而石化行业产品品类则更加丰富，相应碳配额的计算方法也更为复杂。这也会为估算相关行业减排成本带来一定困难。

基于以上两点考虑，我们通过假设几种场景，来粗略估算全国碳市场扩容后对相关行业经营业绩的可能影响。

日前发布的《中国上市公司碳排放排行榜（2021）》统计了A股100家碳排放量最高的上市公司，其二氧化碳排放总量合计44.24亿吨，约占全国总量的44.7%，而上榜的上市公司所属行业大多是电力、钢铁、水泥、石油化工等，这与上文中统计的2020年各行业碳排放情况也较为吻合。我们以高碳排放行业的上市公司作为测算样本，计算相关行业纳入全国碳市场后对涉及板块经营业绩的影响。具体假设如下：

假设1：明年钢铁、建材和有色行业将被纳入全国碳市场。近日，上海环境能源交易所董事长赖晓明表示现已有计划在明年纳入有色冶炼和建材行业。其中，水泥是建材行业的主要碳排放源，有色金属行业主要碳排放源则来自于电解铝。此外，赖晓明表示明年可能还会增加2到3个行业，而钢铁行业碳排放量仅次于电力，且钢铁作为国家重点减排项目，具有明确的碳达峰目标，因而可能较快被纳入碳市场。

假设2：各行业营业收入和碳排放量之间存在一定的线性关系，即2020-2022年每个行业单位营收的碳排放量保持不变，营业收入越高，碳排放量越大。

假设3：2021年钢铁、水泥和电解铝行业上市公司碳排放量增速与产量增速基本保持一致，考虑到今年能耗双控政策执行力度较大，主要高能耗产品限产力度较大，且1-10月，粗钢、水泥等工业品累计同比增速已接近0，因此假设2021年上述三个行业产品产量及碳排量与去年持平。

假设4：在明年相关行业纳入全国碳市场后，设定5种碳配额交易场景，即各行业上市公司碳配额净缺口分别为2021年碳排放量的2%、4%、6%、8%、10%，假设均需要通过在全国碳市场购买。需要说明的是，在双碳目标下，碳配额由相对宽松向紧平衡方向过渡是必然趋势。虽然一部分上市公司可能通过技术改造，降低了自身的碳排放量，成为市场上碳配额的出售方，并可能获得一定的收益，但无论企业通过购买碳配额抑或引入减排技术，在行业被纳入全国碳市场后，整体上必然要承担排放的私人成本和社会成本之间的差距，我们假设这些成本均转化为碳配额的净缺口，并通过碳价的变化来体现成本变动。

假设5：关于明年每吨二氧化碳当量的价格假设6种场景。考虑到“双碳目标”实现的紧迫性，以及更多行业纳入全国碳市场后交易活跃度的提升，预计明年吨碳价格较今年上涨的可能性较大。假设明年吨碳价格可能为35、40、45、50、55、60元/吨二氧化碳当量6种情境。

假设6：2021年和2022年涉及上市公司归母净利润参照市场一致预测，缺失数据按照过去三年平均增速测算。

通过测算得出，2022年全国碳市场扩容后，在不同场景下，涉及行业归母净利润减少规模及占比情况如下所示（表5-表10）。从下表中可以看出，钢铁、水泥、电解铝三个行业纳入全国碳市场后，在相同场景下，对水泥行业上市公司归母净利润影响更为明显，主要原因是水泥行业单位营收二氧化碳排放量更高，2020年高碳排放的水泥行业上市公司平均每万元营收排放二氧化碳11.9吨，而钢铁和电解铝行业则明显低于这一数值。

   （二）引入机构投资者参与全国碳市场交易，丰富碳金融品种

从上海环境能源交易所释放的信号来看，未来将引入做市商制度，积极推进非控排企业入市交易，吸引机构投资者进入全国碳市场。主要原因在于和控排企业不同，机构投资者的交易并非基于对碳配额的现实需要，而主要源于投机需求，所以交易频率相对较高，并且可以对市场价格信号做出快速反应，能够起到活跃碳市场的重要作用。像欧盟碳市场的参与主体除了控排企业之外，还有包括银行、基金等各类金融机构。此外，机构投资者参与碳配额交易在我国并非没有先例，之前在地方碳市场试点中，机构投资者对碳市场的健康运行就发挥了关键作用。

以上海碳市场试点为例，2014年9月，上海发布《上海环境能源交易所碳排放交易机构投资者适当性制度实施办法（试行）》，这是当时全国所有碳交易试点中首个针对机构投资者的准入条件规则。上海碳市场碳配额价格和成交量在经历了试点初期的低迷之后，随着市场参与者的扩容，逐步企稳回升。据披露，上海碳市场机构投资者参与的交易量占到了总交易规模的2/3以上[4]。

此外，碳金融产品的创新发展，也将是未来碳市场重要的突破方向。目前，我国在地方试点中已经推出融资工具、衍生产品和其他金融工具三大类。其中，融资工具主要包括碳质押融资和碳回购融资两类，衍生产品以上海试点的配额现货远期为主，其他金融工具主要包括借碳（托管）、碳基金、碳债券、碳信托、结构性存款等，目前借碳（托管）比较活跃。但与传统金融衍生品相比，碳金融衍生品的设计仍不够完善，存在专业化程度不高、收益风险比较低等问题，碳金融产品创新亟待加强。

我们认为，明年碳期货有可能成为碳金融市场的重要发力方向。一方面是因为我国目前正处于碳市场建设初期，参与碳交易的主体较少，碳定价机制并不充分，流动性不足情况下形成的价格信号并不能有效地反映企业减排成本。另一方面，我国又面临较为紧迫的碳达峰目标，随着未来更多控排行业的纳入以及碳配额的收紧，碳价短期可能会出现较大幅度的波动，有可能会对企业经营带来负面影响，这一点从上述测算中也可以看出。

相较而言，碳排放权期货具有交易成本低、连续性好、透明度高等特点，能够容纳更多市场主体参与交易，提供充足的流动性，进而形成更加有效的价格信号。同时，纳入碳市场交易体系的控排企业，具有管理碳价格波动风险的内在需求，可以通过碳排放权期货市场进行风险对冲，提前锁定碳排放成本和减排收益，实现平稳运营[5]。但目前国家层面并没有设立碳期货等风险管理工具，无法帮助企业有效规避碳价波动带来的经营风险，因此目前有必要加快推进碳期货产品的上市。

事实上，今年以来央行、工信部、银保监会、证监会等多部门均提出要发展碳期货。央行副行长陈雨露在3月接受采访时表示，要“发展碳期货等衍生产品，通过交易为排碳合理定价”。[6]11月5日，工信部、人民银行、银保监会、证监会四部门联合发布《关于加强产融合作推动工业绿色发展的指导意见》，其中提到“鼓励金融机构开发气候友好型金融产品，支持广州期货交易所建设碳期货市场”。[7]证监会副主席方星海在12月5日举行的第17届中国（深圳）国际期货大会上表示“推进碳排放权等期货品种创新”。[8]

   （三）碳配额获取方式或由全部免费转变为部分有偿

从国际经验和国内试点实践看，碳市场交易体系建设初期一般采用全部免费分配或绝大部分配额免费分配的方式，之后不断增加拍卖在配额分配中的比重。例如，2020年欧盟碳市场57%的碳配额均是通过拍卖方式分配，区域温室气体倡议中的碳配额甚至100%通过拍卖方式分配。通过有偿拍卖的方式一方面可以起到促进碳减排的作用；另一方面，也可以补充政府的公共财政收入，用于资助气候变化领域项目，支持能源密集型产业以及扶持弱势及低收入群体等等。截至2020年底，全球各个碳交易体系已通过拍卖配额筹集了超过1030亿美元资金。

   （四）建立多部门协同监管的多元化长效监管机制，完善市场监管体系

全国碳市场启动以来，已出现碳排放数据造假的现象。对于一家年排放1000万吨的企业来说，若碳价为50元/吨，通过伪造碳排放数据将排放量降低10%，则该企业当年可减少0.5亿元支出。今年5月至6月，生态环境部应对气候变化司在国内八个省市组织调研了41家控排企业的碳排放数据质量，认为数据质量仍有待提升。2021年8月18日，生态环境部部长黄润秋表示，下一步将强化市场管理，加强碳排放数据的质量管理，强化相关制度的执行落实，加强对全国碳市场各个环节的监管，有效防范市场风险。我国碳现货由生态环境部负责，既发放配额，又负责数据质量审核和配额履约相关事项。因此生态环境部既是一个发行者，又是一个监管者，这样碳市场的监管体系其实是不完善的。未来或将证监会系统、税务部门等共同纳入碳市场的监管，通过建立多部门协同监管的多元化长效监管机制来完善监管体系。

风险提示

（一）全球气候变化超预期

（二）产业政策变化超预期