19倍PE收购监理业务 中海物业关联交易被疑定价过高

10月11日晚间，中海物业发布建议收购服务公司的关连交易公告，以代价不超过9.5亿港元，向姊妹公司中国建筑兴业的全资附属公司力进企业有限公司收购Project Supervision Limited的唯一已发行股份 

本次交易的目标公司为卖方于2023年7月14日成立的特殊目的公司，持有包括中海通信及中海监理的权益，两司组成了本次交易的目标集团。 

观点新媒体了解到，本次交易标的企业为中海通信的唯一股东，而中海通信则为中海监理的唯一股东。中海通信是位于国内从事提供通信工程咨询服务的企业，中海监理则是政府主管机关认定的高新技术企业，主要从事提供工程监理及施工咨询服务。 

尽管中海物业于公告中阐述了本次关联交易将为自身业务发展带来的各种利好，但是资本市场仍对19倍PE的收购定价并不认可，该司股价在12日开盘后持续下挫，截至当日收盘，其股价单日跌14.81%，录得近期最大跌幅。 

定价疑虑

根据收购协议，力进企业及中国建筑兴业将对本次交易的目标集团做出业绩担保，保证其截至今年末的未经审核综合除税后纯利将不少于5000万港元。 倘若未能达到保证溢利金额，前者会对中海物业作出补偿，并用作初始代价调整。 

观点新媒体观察，5000万港元的业绩要求对于包括中海监理在内的目标集团来说并不困难。该集团于2021财年及2022财年分别录得除税后纯利金额6014.6万港元、6376.4万港元。截至于今年8月31日，其未经审核综合资产净值约为3.39亿港元。

若以业绩保证的5000万港元作为计算，本次交易定价的PE倍数来到了19。而9.5亿港元的交易定价，也是目标集团综合资产净值2.8倍。因此，在交易披露之初，资本市场便质疑中海物业本次关联交易的定价高于市场普遍情况。

而在公告中，中海物业董事会对于9.5亿港元的定价认为公平合理，并符合公司及其股东的整体利益。

从获利角度及观察综合管理账目，中海物业评估了目标集团于2021年至2023年8月末期间，其拥有人应占年化平均溢利约为5417万港元。对比初始代价9.5亿港元，收购市盈率倍数约为17.54倍。

而若以2022年末中海物业拥有人应占溢利12.73亿港元计算，平均市值约288.59亿港元，其市盈率约为22.67倍，目标集团市盈率低於中海物业的市盈率水平，收购其股份后，未来有可能享受到标的股价上涨所带来的投资收益。

从理论上讲，市盈率低意味着该司目前股价大概率被低估，后市上涨获利的空间大。但也并不意味着市盈率低就一定好，还需根据标的企业所在行业、市场、业绩表现等因素进行分析。

此外，有投资者向观点新媒体透露，在中海物业披露收购中海监理相关信息之后，随即召开了对项目详细的说明会。会中管理层指出，本次交易的定价主要还是参考A股监理公司股份交易的PE定价去制定的。

投资者转述道，中海物业主要参考了包括中达安、建发合诚等在内的4家工程监理企业的历史市盈率走势。

“观察样本中，4家企业的历史市盈率介乎于15.92倍至82.41倍，平均市盈率约为34.93倍，而中位数约为20.70倍。因此，上述计算得出的目标集团市盈率低于同类公司的平均及中位数市盈率。”参会投资者如是说道。

除了市盈率低于同类企业这个原因，标的公司轻资产的属性以及监理行业市场前景，既符合中海物业秉承“轻”的追求，也让其再次看到了做大监理蛋糕的“势头”。

2022年9月，住房和城乡建设部发布的《2021年全国建设工程监理统计公报》显示，国内建设工程监理营收从2014年的2221亿元增长至2021年末的9472亿元。7年间，该业务收入规模翻了4.2倍。

观点新媒体了解到，自成立以来，中海监理先后承接600多项各类工程监理和工程咨询项目，为一次性收入，收入与工程进度挂钩，工程结束即收入结束，相当于项目管理。

截至目前，该司在管128个项目，拥有14个工程类别的甲级资质，覆盖现阶段工程监理的每个环节。项目来源既有来自中建系内部，也有来自于政府的项目，且不局限于房开板块，自身业务能力较强。

收购考量

通过此次关联交易，中海物业完成在工程监理服务的布局，为其打造“综合服务运营商”角色的战略目标又进一步。 

参会者还向观点新媒体透露，中海监理的毛利率水平较高。虽然会中管理层没有透露具体的数字，但指出该司毛利率至少比中海物业中期数据的16.1%要高。

观点新媒体查阅公告也发现，中海物业同样承认了目标集团利润率高于自身的情况。甚至还大胆预期通过此次收购，能够提高自身的利润率水平。

而对于工程监理业务，中海物业也并不是“小白”。该司持有海博工程这一工程增值服务子品牌，统筹5家专业公司。据悉，海博工程聚焦房产开发、物业工程、能源管理、企业孵化以及物资采购5大业务链条。

其中，房产开发链条包含设计咨询、查验维修、小区改造、公共空间项目管理等方面工作，该链条下对监理业务是有所涉猎的。分析人士认为，通过对中海监理的收购，能够与中海物业集团发展的全生命周期咨询服务业务起到相辅相成的作用，甚至达到成本优化的目的。

据了解，中海监理是高新技术企业，根据《企业所得税法》规定，享受15%的税率征收企业所得税。未来不排除中海物业继续保持“成本优化”的传统艺能，将已有的咨询服务、监理业务整合到中海监理，以降低税率缴纳，实现成本优化。

出于两平台部分业务的重合，观点新媒体询问投资者，海博工程平台后续是否会与中海监理进行整合。投资者指出，中海物业暂时还未制定相关的整合、分拆计划，收购完成后应该仍是以两个独立的个体进行协同。

观点新媒体观察到，抛开被市场质疑的较高定价，“中海监理”交易对中海物业及其姊妹公司中国建筑兴业来说，更像是一笔双赢的买卖。

中国建筑兴业的核心主业系幕墙业务，也是港澳市场公认的高端幕墙整体解决方案优质服务商，上半年新签合同金额同样聚焦在港澳市场。

2023年上半年，中国建筑兴业营业额47.16亿港元，同比增长23.9%。期内得益于香港及内地幕墙项目进展顺利，其来自幕墙业务收入增加至36.48亿港元，同比增长25.8%，从而带动经营溢利较去年同期增加60.1%，至5.09亿港元。

现阶段，中国建筑兴业的核心要务便是聚焦主业、做大主业，因此，及时对非核心业务进行处置，是其聚焦主业的重要一环。

在同日发布的交易公告中，中建兴业则指出处置中海监理能够实现非核心业务投资的快速变现。从而实现整合自身资源，优化业务模式，聚焦发展建筑光伏一体化业务的目的。

而处置中海监理，仅是中建兴业剥离非核心业务的第一步。除前者外，该司目前还有总承包业务尚未处置，不排除未来依旧会采用关联交易的方式，完成内部消化。

本文来自微信公众号“观点”（ID:guandianweixin），作者：观点新媒体。

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