过去这一年的资本市场犹如过山车，新冠疫情爆发之初的恐慌很快就过去，在全球大放水的背景之下，市场急剧升温，IPO一个接一个，一二级市场的估值水平都大幅增长。

一年前还在为DPI头疼的GP、LP们，今年数钱都快忙不过来了。有LP表示，最近一年拿回的回报顶的上之前三年。还有LP表示，今年整个一季度都在忙着给子基金的IPO项目准备股东穿透材料。

但另一方面，项目端一年涨三轮的估值，连头部机构都表示“跟不起”了。当下的繁荣能否持续？在这个集体乐观的时代该如何保持定力？

就这些问题，近日投中网再次举办闭门会议“投中10问”，邀请了10余位国内一线的GP与LP机构主要负责人，大家面对面探讨过去一年的观察和感悟，以及对未来一年股权投资市场的思考和预测。

参会LP名单：

普洛斯建发股权投资基金创始合伙人、董事长、CEO  肖世君

启元投资管理合伙人吴志文

江苏金财有限投资公司董事总经理尤兆祥

深圳市天使投资引导基金有限公司董事长姚小雄

南京紫金投资集团有限公司副总经理万舜

北京科技创新投资管理有限公司总经理杨力

上海科创基金总裁杨斌

参会GP名单：

渶策资本创始合伙人甘剑平

创世伙伴资本创始主管合伙人周炜

华盖资本创始合伙人董事长许小林

凯辉资本管理合伙人段兰春

DCM董事合伙人曾振宇

软银中国资本管理合伙人陈华

LP：火热程度二十年未见，母基金募资变难了

从LP的发言来看，未来在募资端，既有一些积极的信号，也存在着挑战。优秀的退出回报增强了LP的信心，前两年对“僵尸基金”的担忧不复存在。但另一方面，政府投资基金的出资有可能会继续收缩，对子基金的考核会更加严格。在市场行情火热的情况下，母基金的募资反而变得更加困难。

普洛斯建发股权投资基金创始合伙人、董事长、CEO 肖世君：

现在中国的疫情得到了很有效的控制，经济明显反弹，一季度经济增长达到18.3%，在全世界主要经济体当中，中国的增长速度最高。在这样的背景下，募资端释放出了很多积极的信号，今年的开端很好，但落地还有个过程。

在投资方面。疫情期间餐饮等行业受到了较大冲击，但最近有家中式快餐融资估值到了200亿，据说未来有可能到达1000亿，投资火爆的程度已经开始感受到了。随着疫情之后进入数据中国时代，给相关行业带来了许多新的投资机会。此外，医疗行业之前已经进入快速增长阶段，疫情之后国家更加重视，将进入一个爆发时期。

启元投资管理合伙人 吴志文：

以投资速度来说的话，2020年是我们投得最多的一年。启元主要投PE基金，既投Funds，也会做跟投。

疫情之初的两三个月，投资都停下来了。后来中国把疫情控制得非常好，就一下子活起来了，应该是到了不能更活跃的地步了。我做这一行二十几年了，没有看到过这么火热的情况。听到一个咖啡店品牌融资，两个月前还只是十分之一的价钱。我们自己也做一些医疗方面的投资。做药、疫苗的企业，我们三个月前就投的，三个月后估值就已经翻了一倍了。的确觉得有点太热了。

估值高的原因，过去一年基本上每一个重要的国家都印了很多的钞票，我们是很担心的，因为（货币政策）一改变的话，整个估值肯定要降下来。

江苏金财有限投资公司董事总经理 尤兆祥：

截至去年年底，我们管理的省政府投资基金一共发起设立子基金74支，目前省政府投资基金规模320亿，省财政给我们注资200亿了，我们实际对外实缴是180亿左右。子基金的出资都是按照投资进度，现在已经投出去了一大半，子基金规模达2180亿，投了1500多个项目，已经64家IPO了，去年还有43家在排队。今年和明年有很多子基金投资期已经结束了，所以后续的回报逐步显现。

去年资本市场退出的，包括一些并购退出的，回款了十几个亿。今年一季度，我们不停的在提供IPO穿透材料，有的申报IPO的项目我们有好几只基金都投了。

在募资端，政府投资基金未来不可能像以前那样高速增长，实际上2019年已经开始下滑，未来规模有可能会越来越收缩。从财政角度而言“减税降负，六保六稳”，更多的资金用于保民生、保运转，投资的事情交给市场，政府只做适当的引导。政府投资基金对于子基金的投向、规模、合规、绩效考核等问题会越来越关注。

深圳市天使投资引导基金有限公司董事长 姚小雄：

从母基金角度来看，疫情好像对我们的投资没有什么太大的影响。我们去年投资进度还是推进地非常快。我们总共有100亿的规模，承诺出去的已经有60个亿。

今年的不确定性主要还是在国际方面，一些国家的疫情有所反复。对于我们天使母基金来说，还是想投一些国际知名机构，现在来看困难比较大。今年投的境外的GP，基本都是过去已经谈好了的。

南京紫金投资集团有限公司副总经理 万舜：

去年一年的成绩是前面两三年的总和。我们现在子基金的总规模超过了1200个亿，虽然成立时间很短，现在也已经有四十来家IPO，也是忙着整IPO的材料。

去年上半年，疫情期间，南京是全国GDP前10名的城市当中增长最快的城市。为什么比较优势会这么突出？我们分析，南京这几年围绕“创新名城”这个目标在做工作，推出了一系列的举措和方法，高新技术企业数量自2015年到现在差不多翻了四倍。南京去年表现那么好，实际上跟科技和创新是密切相关的。

北京科技创新投资管理有限公司总经理 杨力：

我们北京科创基金是2018年10月设立，第一笔资金是在2019年4月初投出的。截止到今年4月底，已经有几支子基金开始向我们返还部分投资成本和收益了。如此快的退出，得益于我们科创基金作为政府性质资金的市场化运作和相对合理的行业产业基金的提前配置。我们2+4+X的投资策略是我们早在2018年一开始聚焦新一代信息技术+生物医药大健康两大背景优势领域。已经有DPI的几支基金都是在垂直行业扎根很深的市场化基金。尤其是有一个创新药的项目对新冠治疗有非常大的帮助，得到了大药厂的青睐得以快速实现部分退出。

说到疫情的影响，因为我们投的基金多数是市场化的，也有央企背景的，还有垂直领域做的非常精而专的基金，去年一季度的确受了一些影响，但是二季度开始影响相对减弱，尤其是市场化的基金的灵活机制，工作活力是非常强劲的。在我们的投资组合里面，央企背景、有技术硬核的基金给我们托底，市场化综合基金和产业基金用他们敏感的商业竞争力和活力敢于投资高门槛硬科技，既助力科技创新和新经济产业的发展，又争取高额的投资回报。期待能够给我们更多惊喜。

上海科创基金总裁 杨斌：

去年下半年到今年上半年，二级市场出现了一个很大的变化，就是公募基金爆发性的增长，这证明投资开始信任专业的价值。过去我们对于专业价值是不认同的，当二级市场回归到以专业投资人为主流的时候，一级市场的未来会更好。因为我们将来项目退出的时候，市场对价值的认同度会不一样。

但从母基金的角度而言，现在恰恰是最困难的时候。第一，二级市场行情好，大量的资金被吸引过去；第二，当大家没有投资方向的时候，投资者的心理是投母基金，因为安全、均衡，当大家对投资方向看得相对比较清楚的时候，可能就存在一个疑问，为什么要投母基金？闭着眼睛投赛道、投项目就行了。现在国内国外的母基金募资都是比较困难的，尤其是市场化募资。

但其实也不用太担心，因为母基金是长期的存在。只要把自己的专业能力练好，把产业的引导作用发挥好，更重要的是把赋能的生态做好，能够为国家和投资人创造更多价值，母基金在长周期的竞争优势就会愈加凸显。

GP：基金关闭了LP还想投，项目估值已经跟不上了

谈到疫情这一年，投资机构们感受最深的，是2020年下半年以来蹭蹭上涨的估值。这既是机会，也给投资人们带来了投资的压力。三个月估值翻倍已不鲜见，一年融三五轮成了常规操作。

在募资端，有的GP基金已经关闭了LP还在追着投；在投资端，有投资人表示，现在投项目要先“打五折”再看；在退出端，过去一年是20年来VC/PE们最赚钱的一年。

渶策资本创始合伙人 甘剑平：

从2000年到2021年，过去一年是我在中国做创业投资21年来所看到的最好、最激动人心、最赚钱的一年。

过去两年，中国的科创板非常的热。到了2020年，所有的主要资本市场是并发的。一家创业公司可以在科创板上市，也可以去主板上市，去香港上市，去美国上市。中国去年大概有二百多家公司去美国上市，以前去美国上市都要花两周、三周去路演，现在只要录个像就可以完成几十亿甚至几百亿的募资。

去了美国上市的公司，还可以回香港上市，在A股上市的公司还可以上H股，上了H股的公司也可以再上A股。这是我们20年前不敢想的事情，现在都发生了。

所以退出的确是非常好。我认为，美元基金和人民币基金现在在账面上还没有退出的股票，价值接近一万亿人民币，这是非常了不起的数字。

也许印钱、资产集中到一些细分领域、基金头部化等等都是因素。但无论什么原因，我们现在肯定是处于VC/PE行业一个非常好的时间点上。

创世伙伴资本创始主管合伙人 周炜：

这一年环境的变化是过去想象不到的。从去年到今年，从悲观到乐观到更乐观，没有人能想到会是这样的曲线。

去年大年29，我飞到美国去募资。那是个非常不好的窗口，有个大学的办公室里的所有人都在咳嗽，搞得我进去开完会之后很紧张。在很难的情况下，我们的募资还是在9月底如期超额完成了，很辛苦。但是后来我发现，如果把募资时间拖到9月以后，那就太容易了。我们基金关闭之后，很快就有大量的曾经谈过的LP来找我们，突然就很积极。

美元资本对中国的看好，我认为可以持续很长一段时间。中国现在有创新，前面是抄，现在是真创新。而且中国公司现在不光针对中国市场，也比较有力的进入全球市场。数字化的浪潮也把原来制造业头疼的低价、低质的形象升级为了“智能制造”。很多人都不知道，成都有很多小游戏公司，在全球市场赚很多的钱。

而且中国的创业者跟十年前完全不一样。现在一个三四个人的团队就可以上市了。我们有一个创业不到四年的项目就要上市了，发展得非常快。这所有因素加在一起，我们还是很乐观的。

华盖资本创始合伙人董事长 许小林：

从大的方向上来看，为什么美元基金都超募，实际上更多是看好中国发展的大方向。这个大的趋势使得大家总体上是比较乐观的。

就我们自身来说，我们在医疗这方面关注的最多，去年我们肯定是投项目的量，无论是家数还是金额，都是最多的一年。今年一季度，全球医疗行业融资额近2000亿人民币，比去年同期增长翻倍。

医疗这么热，我认为是一喜一忧。喜的是最近退出是件非常幸福的事儿，忧的是，投资的时候你只要晚两个月、三个月，估值可能都会涨30%以上。现在医疗公司一年融三到五轮的情况都有，而且估值基本上都是按翻一倍的目标去谈的。

这背后最大的原因，一个是二级市场，还有就是货币超发。我经常跟我们的投资人讲，要投一个项目，先把货币的超发因素打个折扣，然后再看这个公司的估值，它值不值得你投。

凯辉资本管理合伙人 段兰春：

2020年复盘的时候我们发现，过去一年我们的整体节奏非常高效，无论是在投资端还是募资端，数量和速度对比过往来说都令人惊叹。我们的团队从2月开始，就几乎全面恢复工作，然后整年都是被点燃的状态。

现在回头来看，也因为在上半年我们启动早、动作快，所以在大家还没反应过来的时候，我们抓住了很多机会，并且以非常合理的估值投下去不少好项目。到七八月份之后，市场的估值逻辑已经发生了天翻地覆的变化，同样的项目可能要付两到三倍的价格了。这背后推动的因素是多方面的，中国的产业政策和消费医疗等行业供给格局变化，全球货币、资本和人才流动，全球供应链的格局变化等等。

这种情况其实对我们的投资也有了更高的要求，我们要对行业的研究和理解更加深刻，研究更加前置，同时我们也要有全球视野，对企业的潜力站在全球角度去判断，认准价值投资的导向，不要轻易被市场波动影响。

DCM董事合伙人 曾振宇：

过去一年确实像过山车。疫情刚开始的时候，形势还是挺紧张的，我们团队花了很多时间和现有投资的企业开会，了解分析疫情对大家业务的影响还有现金流的具体情况。

另一方面，当时中国公司在美国上市有各种各样的困难，科创板又很好，所以有一些被投企业也在考虑要不要回国上市。我们也在思考如果企业回来了，我们要怎么跟着企业一同发展。

前面几个月大部分时间在处理这两件事情。但是过了几个月之后，投资和退出市场又变得非常好，又变成了我们历史上非常大的一个大年。过去一年一算我们有不少项目退出，VC典型意义上的本垒打的项目也有好几个个，其中也包括快手。

这么好的一年，我觉得确实还是有一些困惑的。去年下半年，任何一个项目都比较贵，特别是跟消费相关的，这是一个很大的变化。另外，我们其实在科技里面有很多的投资，包括云计算，技术和软件，这一类型的公司如何确定退出的估值逻辑体系，还有退出的时间表，可能市场还需要比较长的时间来达成共识。

软银中国资本管理合伙人 陈华：

我们的基金在过去20年当中，在体量上没有太大的变化波动，每一只基金维持着10%到15%左右的体量增长。在投资的方向上也比较坚持专注，软银中国的创始管理合伙人们都是技术背景出身的，其他几位投资合伙人也都是技术出身，对于技术的偏好注入在我们的基因里面。

我们相对比较专注于早期和成长期的投资。其实做GP也有痛苦的地方，在我们的观察当中，国内早期投资的风向变得比较快，而机构如果跟风，融资可能会比较容易。但从我们软银中国的角度而言，我们还是不喜欢跟风，我们更愿意花时间去进行长期投资、价值投资。

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