格隆汇 • 2023-02-23 11:15:06 　来源：格隆　E1085G0

（图片来源：摄图网）

作者|深鹏 来源|格隆(ID：guru-lama)

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它也是中国第一家收购欧洲豪华车品牌的公司，尽管被戏称穷小子娶白富美；

它还是最为均衡发展的国产汽车品牌，相对长城汽车只靠SUV打天下而言。

在辉煌时期，比亚迪只配做跟班，不管是销量还是市值，而蔚小理，连它背影都没看见。

但是，短短几年，俱往矣。

去年它卖出143万辆，被比亚迪无情超越，后者的新能源汽车销量是它的近6倍，市值相差更是超越6倍；而它的当家新能源车型——极氪001，销量和理想车型相差并没有太悬殊，但理想的市值却是它的两倍。

从公司实力上看，吉利汽车是强大的，要技术有技术，要车型有车型，要产能有产能，要销量有销量，即使新能源时代步伐慢了一点，但它正在拼命追赶；可从市值上看，吉利却依然在趴窝。

到底是它被低估，还是别人被高估？

01

两种相反的估值逻辑

要解释这个问题，首先还得回归估值本身。

对于汽车行业，燃油车和电动车能够获得的估值溢价截然相反。一个是即使赚了很多钱，都还是很低的估值，一个是压根没赚钱，但是估值可以很高，最典型的就是丰田和新势力。

丰田称得上最赚钱的燃油车企，一年卖1000万多辆车，净利润超过200亿美元，但PE常年在10倍左右，市值才2000亿美元。这还算好的了，大众、通用、福特这些的PE，只有5倍。

相比之下，电动车标杆特斯拉，市值超过6000亿美元，高峰期1.2万亿美元，是丰田的6倍，PE过百倍，但销量不到丰田的1/5。

从对未来的预期来看，丰田确实远不及特斯拉，且不说燃油车已经进入死亡倒计时，就算燃油车依然坚挺，但丰田在这个领域已经做到极致，你还能要求它有什么突破？

估值最重要的一点就是增长，一个没有增长前景的公司，市场肯定不愿意给予高估值。尤其是在电动车已经席卷全球的态势下，丰田却一次又一次地公开表达它不愿意跟随这个潮流，市场还能说什么？

特斯拉就不一样，去年才交付131万辆车，如果它未来能够达到丰田的销量，那就是还有8倍的增长空间，如果按照马斯克的规划，特斯拉最终问鼎2000万辆销量，那特斯拉还有十多倍的增长空间。

在盈利能力上，特斯拉已经可以吊打丰田，不仅毛利率净利润全面超越丰田，单车利润更好数倍于丰田。去年特斯拉净利润达到125亿美元，这什么概念？

等于特斯拉以1/5不到的销量，获得了丰田6成的利润。

如果说特斯拉只是个案，那一种新势力，销量很少，且连年亏损，但市值却依然超越众多传统车企，很明显，资本市场对于传统燃油车并不是很热衷，尤其是现在电动车已经开始革燃油车的命。可对于电动车企，要优待得多，理由无非是广阔的成长空间，在这点上，燃油车确实回天乏力。

没办法，这就是市场。

02

吉利的“陷阱”

了解清楚市场的估值逻辑，再重新审视一下吉利，说它市值低，似乎没有什么可反驳的，谁叫你的业务大头还是燃油车业务？

但问题在于，这些传统车企的新能源汽车销量其实并不低。以吉利为例，去年的电动车总销量达到32万辆，其中主打中高端的纯电品牌极氪001销量达到7.19万辆。按月销量算，极氪已经触及万辆大关，和蔚来理想也处于同一量级，而且和新势力不同的是，极氪品牌可以得到原来燃油车业务源源不断地输血，完全不用担忧亏损问题。

只能说，资本市场对这些传统车企真的不愿意待见，即使你的新能源业务不错，但只要你和燃油车混一块，估值就是起不来。

不过，这不能完全怪市场，因为对于传统汽车的转型，貌似都没有看到特别成功的，全球范围内大众是喊转型最响亮的，但你看它出那几款ID系列电动车，体验过后就清楚，很难对它有信心。

对于传统车企，转型所涉及的东西太大，组织结构的、人事安排的、资源投入的，还有无数的利益障碍，每一项都足以伤筋动骨，用一句话形容，那就是不转型等死，转型找死。

相比之下，毫无历史包袱的新势力就轻松得多。加上这些新势力的创始人大多是互联网出身，技术可能比不上传统车企，但他们在营销方面，在洞察消费者需求和心理方面，在资本运作方面，有着天然的优势，这也是他们为何总能制造话题，市值也总是能够超越传统车企的根本原因。

要知道，这些新势力的股东名单里，通常不缺资本大佬，即使市场有风险，这些资本大佬也有能力有技巧做好市值管理。

相比之下，传统车企就更像老实巴交的理工男，技术钻研能力是有的，但在资本运作方面，就要稍逊一筹了。

03

吉利需要一场翻身仗

吉利的高光时刻，停留在了2017年。

那一年，也是中国汽车行业销量的巅峰，全年达到2888万辆，至今都没有被超越。当年吉利的销量124万辆，同比增长63％，超额完成年度目标，全年营收达到927亿，净利润107亿，市值3000亿。2018年，营收再次冲破千亿大关，达到1065亿，净利润更是创纪录地去到126亿。

但到了2019年，随着车市见顶，吉利开始倒退，营收跌破千亿，净利润跌至82亿，回撤幅度高达35%，随后一路下跌，到2021年，净利润已经跌至43亿，只有峰值的1/3，市值虽然在2021年初创过一次新高，但并非基本面驱动，而是全球流动性泛滥造成，目前已经只有2017年峰值的1/3。

从总销量上看，吉利是增长的，但增速放缓也是不争的事实。2017-2021的5年时间里，吉利的销量只涨了15%，CAGR只有3%，基本可以说是原地踏步。更严重的是，净利润的快速下滑，导致市场对它盈利能力的质疑满天飞。

显然，对于吉利汽车，需要一场重回巅峰的自我革命。

作为白手起家的汽车业狂人，我们不应该怀疑李书福的能力。实际上，中国民族汽车品牌，只有三个人能称得上真正的大咖，一个是李书福，另外两个是比亚迪的王传福和长城的魏建军。

然而，当电动车成为新浪潮的时候，只有王传福成功转型，李书福和魏建军都慢了。你可以说王传福是做电池出身，他能够转型成功有特殊性，但李书福不是看不到电动化的趋势，早在2015年，吉利发布“蓝色行动”，计划2020年实现新能源汽车销量占总销量90%以上。但直到2022年底，吉利的新能源销量占比只有20%。

到底是什么原因导致吉利起了个大早，却赶了个晚集？

这或许是李书福最应该反思的地方。

不过，我们也看到，他正在奋起直追，积极打造中高端的极氪品牌，收购英国莲花，推出电动跑车品牌，同时继续夯实其他电动车型，除了现有的几何，还推出新品牌银河。除此之外，吉利还在电池、储能、通信网络等方面有诸多的布局和投资。

投资最重要的一个原则，就是买在无人问津时，现在的吉利，是不是一个无人问津的时候？

从基本面上看，的确很像。尤其是各种大规模的支出，盈利能力持续受压，净利润更是连续倒退多年，而且这种状况可能短期内都不会有改观，这也是市值始终上不去的重要原因。

但是，除非李书福做的都是无用功，否则这些布局开始释放利润的时候，吉利就不止现在这个价。

既然那些销量才10万出头，亏损连连的新势力，市值都能这么高，吉利才千亿港元出头，如果吉利的估值合理，那新势力就是严重高估，如果新势力的估值合理，就是吉利被严重低估。

两者之间，一定有一个错了。

04

结语

在百年一遇的汽车业大变革中，传统势力和新势力的较量已经进入白热化，鹿死谁手还不能下定论，但可以肯定的是，有新势力可以最终跑出，也一定会有传统势力能够获得重生。

在传统势力里，我们看到吉利的积极和努力，也已经看到一定的成绩，虽然前路依然充满挑战，但作为民企，吉利在面对变革的时候，更具灵活性，而它的诸多布局，正在为未来的增长积蓄力量，如果算上传说中的强大背景，那吉利确实是最有可能冲出重围的传统车企。

另外，吉利也预备了另外一条路，就是顺应市场，将极氪品牌剥离出来，谋求独立上市，享受更高的估值溢价。目前已经完成了A轮融资，获得宁德时代的加持，整体估值去到130亿美元，即900亿人民币左右，这基本等于整个吉利在港股上的市值。

如果最终能够顺利上市，并且达到预期中的市值，那吉利也会从中受益。

不管怎样，以吉利现在经营状态以及对未来的预期，股价再度向下的空间已经相对有限，而向上的空间却要大得多。（全文完）

编者按：本文转载自微信公众号：格隆(ID：guru-lama)，作者：深鹏 

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