拆解埃安：千亿估值的光环与泡沫

一家车企的新能源子公司，要分拆出来在A股上市，这是以前少有的事情。

这在业内俗称“A拆A”，国企是最积极的行动者，过去两年已有十多家A拆A企业上市。不过在汽车行业，至今鲜有成功案例。广汽埃安，想要成为第一个“吃螃蟹的人”。

作为广汽集团旗下子公司，埃安原本只是一个车系名称，后来品牌独立运作，专门负责造新能源汽车。现在它开始独立融资，并谋划上市。

今年3月，埃安加速内部重组，近800名员工获得公司股份，一批背景强悍的投资机构入局。当时埃安融资25.66亿元，估值391.76亿元。

10月，埃安完成A轮融资，53名投资者认购182.94亿元。埃安的估值飙升至1032.39亿元。

在新项目融资困难、新造车股价“跌跌不休”的大背景下，这显得格外耀眼。跟埃安一样总部在广州，曾从埃安挖过不少人的小鹏汽车，如今的市值不到500亿元。而埃安才只是A轮融资，接下来还有B轮。

有投资人对深途说，即便1000亿的估值已经不便宜，份额还是很紧俏，“得靠抢”。

去年，埃安卖了12万辆车，今年的目标是20万辆，但前9个月就已经卖了18万辆，于是把目标上调到25万辆。与之形成鲜明对比的是，很多车企都在下调年度销量KPI。

埃安自称造车新势力，要把“蔚小理”变成“埃小蔚”，但很多人并不认同。销量和市值都突破了，埃安就是新势力了吗？

从400亿到1000亿，只用了半年

从400亿到1000亿估值，埃安只用了半年时间——估值涨得比销量还快。

今年3月，埃安曾完成一轮小范围融资。一位后来参与了A轮融资的投资机构人士赵佳来对深途说，当时都是国资背景的才能进，还有少部分员工股权激励，外部投资机构没有机会参与。

根据广汽集团公布的信息，那一轮融资中，埃安拿出了6.55%的股份，对应25.66亿元融资额，估值391.76亿元。其中员工持股占比4.55%，剩下的2%股份给了三家机构。

这三家机构属于国家队。一个是国务院直属央企诚通集团，一个是南方电网与南航集团两大央企组建的专项基金南网动能，还有一个是广州国资委下属广州产投集团组建的基金广州爱安。

真正意义上的对外融资是在8月，埃安在广州产交所以公开挂牌的方式实施增资扩股，引入A轮融资。埃安对投资机构的要求很高，要么有钱，要么有资源，各家机构要达到条件后去竞标。比如最基本的一项要求是，2021年末总资产超千亿元人民币。

埃安只用两个月时间就完成了这轮金额高达182.94亿元的融资，出让了17.72%的股权，投后估值达到1032.39亿元。

赵佳来所在的机构，凭借长期在新能源领域的积累和专业性，成功挤进了名单。“这一轮好多机构拿不到直投份额，在产权交易中心挂牌的时候筛选掉好多机构。”

在她看来，埃安的火爆有一部分原因是当前的经济形势下股权市场好的标的太少了，所以资金倾向于这种确定性高的项目。

埃安的确定性很大程度上来自于广汽背景，但它同时又开创了市场化的运作机制。

广汽属于大型地方国企，和北汽、上汽分别占据北上广。埃安在2017年成立，前身是广汽新能源，一开始主要生产广汽传祺的新能源版本，推出过GS4的混合动力版、GE3的混合动力版以及GE3的纯电动版。

2018年底，埃安品牌的首款量产车埃安 S发布，随后很快成为广汽新能源的主力车型。于是在2020年底，埃安品牌从广汽乘用车独立，广汽新能源更名为广汽埃安。

过去几年新能源汽车火热，曾经不被看好的造车新势力反而成为传统车企学习的榜样，北汽、上汽、东风、长安等传统车企也推出新能源子品牌，跟新势力竞争。已经小有基础的埃安，成了广汽的排头兵。

埃安的特殊性在于，它引进了市场化机制，进行了混合所有制改革。

一个标志性的事件是推动管理层和员工持股。3月的那轮融资，有4.55%的股份是给了内部员工，主要是广汽研究院的研发人员。

广汽研究院是广汽内部的技术研发部门，埃安使用的多项技术，如弹匣电池、超倍速电池技术、海绵硅负极片电池技术等，都来自这个部门。

这次一共有794人获得股权激励。当然，是得花钱购买的，锁定期五年。

接近广汽的业内人士肖云娟对深途说，员工认购热情很高，有一些员工向银行贷款认购。埃安总经理古惠南更是把房子都抵押了，投了2000万元。

投入很快就见到了回报。从估值来看，短短半年时间，他们手中的股权价值已经翻了1.6倍。

一位广汽内部员工今年上半年被调到埃安研发中心，没赶上这波股权激励。“来晚了，第一波去年就分完了，有点可惜。”他对深途说。

在这个过程中，埃安进行了资产重组。广汽集团将纯电新能源方面的业务、研发人员和资产注入广汽埃安，并增资74.07亿元；广汽乘用车以35.57亿元生产设备等实物资产向埃安增资；埃安支付49.75 亿元现金，并承担相关负债。

这相当于，埃安不仅获得了钱，还获得了广汽研究院的研发人员、专利技术，以及一些实物资产。母公司广汽把最核心的东西给到埃安，是希望它能在新能源世界里闯出一片天。

拿什么撑起千亿估值？

资本给埃安千亿估值，看中的是它过去的出身和未来的潜力。

“这个估值，说实话投资人短期内的收益空间不大，不过还是得动态看产业，现在新能源汽车的渗透率都二十几了。”赵佳来说。

埃安现在有AION S、AION LX、AION V、AION Y四大系列车型，另外还有一款定位高端、刚发布的超跑Hyper SSR。

2019年、2020年、2021年及2022年1-9月，埃安的销量分别为4.2万辆、6万辆、12.02万辆和18.23万辆。

用什么标准来评价这份成绩单是个问题。这也是外界在了解埃安时，容易产生分歧的地方。

现在有两个坐标系。一是把埃安归类为传统车企，跟比亚迪、北汽新能源、奇瑞新能源放在一个池子里去看。二是将其视为造车新势力，跟蔚小理等公司去比。

在传统车企阵营，埃安的成绩不算拔尖。

跟同样在广东省的比亚迪比，埃安相形见绌。比亚迪去年一共卖了超过59万辆新能源车，其中纯电动车32万辆，远高于埃安。另外上汽通用五菱、吉利也排在埃安前面，奇瑞新能源能跟埃安打个平手。

但是如果将埃安视为新势力，情况则完全不同。

去年行业公认的新势力销冠是小鹏，全年交付了接近10万辆。理想和蔚来都是9万辆出头。埃安的销量是12万辆。今年截止到9月底的新势力销冠是哪吒，交付了11万辆，而埃安是18万辆。

埃安一直试图对外塑造新势力车企的形象。新势力每个月1号公布上个月销量成绩已经成为行业惯例。传统车企公布销量一般会晚一些，要到月中。但埃安从今年开始也混在新势力队伍里，1号发销量。在今年3月的广汽财报会上，广汽总经理冯兴亚扬言，要把“蔚小理”改成“埃小蔚”。当月，埃安销量为20317辆，宣称成为首位月销破2万台的造车新势力。

肖云娟对深途说，埃安的千亿估值确实贵了，但埃安确定性比较高，有量产能力，渗透率也很好。“埃安过去五年一直没有开放融资，就在广汽内部自己做，但其实它已经很成熟了，直接拿出来的就是有量产能力的生产线，成长性比较好。”

埃安真正崭露头角是在今年。今年3月突破月销两万后，4月因为疫情影响回落到1万辆，随后的五个月每个月都超过了两万辆，9月突破3万辆，上升趋势非常明显。

这跟它的产能扩张直接相关。之前埃安只有一座工厂，年产10万辆。今年2月工厂扩建完成后，产能提升至20万辆。后来埃安决定有序终止合资公司广汽菲克，广汽菲克的广州工厂转交埃安，成为埃安第二工厂。被埃安改造后，第二工厂的产能达到20万辆/年，公司整体年产能达到40万辆。这意味着埃安可以完成每个月3.5万辆的交付，挑战4万辆。

跟蔚小理的产品聚焦中高端、哪吒零跑以低端市场起家不同，埃安一直主攻的是10万-20万元价格区间的主流市场。埃安目前最畅销的车型，售价在15万元左右，部分车型超过20万元。这块市场用户基数大，对产品性价比要求很高。

比如埃安的主力车型AION S，很多人的评价是“便宜，空间大”。有一位用户对这款车印象深刻，“有一次打滴滴，坐到超大天窗的埃安里，我也是惊到了。”后来她自己买了一辆AION S。

还需跨越两座高山

要把千亿市值维持住，埃安面临的挑战不小。

最难的是品牌调性。

造新能源汽车，除了上汽通用五菱在下沉市场玩的风生水起，几乎所有品牌都想做高端。埃安也不例外。

埃安的品牌形象还不够高端，最常见的两个标签是：便宜、跑滴滴的。

AION S是埃安的第一款车，也是埃安目前销量最高的产品。这样一台售价15万元左右的紧凑型轿车，在广东一些城市普遍到街车一样，而且很多是网约车。

AION Y是埃安的第四款车，紧凑型SUV，跟AION S价格差不多，销量仅次于AION S。

就是这样两款均价15万元的车，占到埃安每个月总销量的80%以上。9月，埃安一共卖了3万辆车，其中1.35万辆是AION S，1.34万辆是AION Y。

另外两款车的价格要更贵一些，销量则要差不少。紧凑型SUV AION V的价格上探到了20万元以上，最高触到27万元，中型SUV AION LX更是覆盖28万元-47万元。9月，这两款车加起来只卖了3086辆。过去3个月它们的销量加起来，只相当于AION S一个月的销量。

上险量数据显示，2021年埃安总销量中，43%来自B端市场，其中销量最高的AION S有63%来自B端。

埃安的品牌被定位在了20万元以下，跟高性价比挂钩，形成了中低端网约车的刻板印象。再往上突破，市场为之买单的意愿不强。

但埃安很想把品牌往上提一提。当年推出AION S没多久，埃安就推出了AION LX，后来又推出AION V，只是这两款车卖的不好，后来才推出个跟AION S差不多的AION Y，果然销量很好。

要跟蔚小理竞争，坐实“埃小蔚”的说法，如果是以现在的品牌定位，市场是不会认可的。这种困境就跟哪吒、零跑一样，卖再多的车，拿再多的月销第一，人们还是会觉得它们跟蔚小理差了好几个档次。

肖云娟表示，埃安之前是靠B端保供，明年开始C端要全面发力了。

9月中旬埃安举行了一场发布会，更改了品牌Logo，发布了一款售价超百万元的新款电动超跑，启动了高端品牌昊铂 （Hyper） 。发布会上，埃安画大饼、讲故事、放卫星，用到了“中国第一超跑”“对手都在500万元以上”等夸张描述，其急于出圈、想要品牌向上的心情跃然纸上。

埃安超跑发布会现场

不过外界不少人认为，埃安这是在为科创板上市做准备，宣传大于实质。

A轮融资完成后，埃安的上市也将提上日程，冲刺上市是埃安需要跨过的另一座大山。

国有车企剥离新能源子公司的案例很多，但谋求独立上市的成功案例很少。长安旗下的长安新能源、东风旗下的岚图、吉利旗下的极氪、上汽旗下的飞凡，都在考虑独立IPO的可能性，但目前都没有实际进展。北汽旗下的北汽蓝谷2018年在A股上市，不过采取的是借壳方式。

造车是一门烧钱的生意。2019年-2021年，埃安营收52.3亿元、76.1亿元、172.7亿元，营收规模增长明显，但净亏损也在加速扩大，三年分别亏损6.2亿元、6.9亿元、13.9亿元。一家未盈利的车企能否在科创板上市，也是未知数。

如果埃安能成功上市，撑起千亿估值，对于行业的意义是重大的。它不仅将成为国有车企子公司混改IPO第一家，也会为其他有IPO的车企子公司打个样。

*封图及文中配图来源于@埃安AION 。应受访者要求，赵佳来、肖云娟为化名。

本文来自微信公众号“深途”（ID:shentucar），作者：黎明，编辑：艾小佳，36氪经授权发布。

该文观点仅代表作者本人，36氪平台仅提供信息存储空间服务。