微创系分拆“上瘾”，是未雨绸缪还是变相圈钱？

热衷“制造”上市公司的微创系再出新动作。

继微创医疗、心脉医疗、心通医疗、微创机器人后，迎来其第5家上市公司，微创脑科学（02172. HK）于7月15日成功挂牌港交所。

除此之外，近期微创系旗下还有1家准上市公司也值得关注。

7月26日，证监会已批复并同意上海微创电生理医疗科技股份有限公司（简称：微创电生理）科创板首次公开发行股票注册，预计近期将在科创板完成上市。

版图不断扩容 大股东成最大受益人

近年来，微创系版图日益扩大，几乎覆盖整个医疗器械行业，其资本运作手段可谓是炉火纯青。

2019年，常兆华提出“分拆上市”策略，即微创医疗采用“生产上市公司”的模式，一边拓展新业务、成立子公司，一边引进各路投资者，一起将公司“养”大，再进行拆分上市。

这也使微创医疗能够在利润只有几亿元时，获得资本市场上的较高估值。在公司股东大会上，常兆华将之解释为公司“独特的商业模式”。

2019年7月，微创医疗将大动脉及外周血管介入产品营收板块拆分成心脉医疗，并独立上市至科创板。

心脉医疗作为微创医疗的优质资产之一，上市之初受到资本市场的热烈追捧。2021年7月，股价一度触及447.62元/股的历史高点，成效卓著。

彼时有行业专家评价，随着疫情的冲击，大部分公司缺乏足够的资金支撑漫长的产品研发周期，将业务剥离至体外发展，可以通过资本市场的力量，降低母公司的研发资金压力。

凭借这一独特的“补血”方式，微创医疗不断开拓新业务。微创医疗通过子公司或联营公司布局非血管介入、内分泌、康复医疗、运动医学、辅助生殖、体外诊断（IVD）、皮肤及身体管理、五官科及消毒灭菌等多个新兴业务领域。

公开信息显示，目前微创医疗旗下包括心脉医疗、心通医疗、微创佐心、微创电生理、微创神通、微创机器人、微创骨科、创领心律、明悦医疗、微创优通、微创心力、微创科威、微创医美、微创视神、微创子牙、锐可医疗等多家子公司。

值得一提的是，近期刚刚上市的微创脑科学此次IPO仅发行了大约2%新股。

要知道在A股IPO中最低也需要发行10%新股。而微创脑科学2%新股对应的净募资金额仅2.78亿港元。值得一提的是，2021年微创脑科学Pre-IPO轮融资额金额曾达1.5亿美元（约12亿港元）。

其次，极低的发行比例还导致一个结果，那就是上市后的成交额很低。上市后，微创脑科学的单日成交额基本徘徊在三四百万港元左右。

其实，在近几年特殊的港股市场中，这种高市值、低交易量的现象已屡见不鲜。这类公司普遍都是一些不太缺钱的“现金奶牛”，对于上市融资的需求并没有那么迫切。不过，这些公司背后是一群有着强烈上市需求的股东们。

2022年年初，根据企业上市财报所披露的高管薪资，有媒体发布一份“中国高管年薪Top50”榜单显示，微创医疗创始人常兆华年薪挤进“前三甲”，仅次于小鹏汽车顾宏地和腾讯控股刘炽平。

根据年报披露，常兆华酬金已从2020年3655.3万美元（人民币约2.37亿元）上涨至2021年的4913.5万美元（人民币约3.32亿元）。

事实上根据报表显示，常兆华的酬金大部分由“股份支付”构成，即微创医疗对其实施了股权激励。

显而易见的是，常兆华的高额收入，依靠的就是微创医疗和它分拆上市的子公司们。这或也是常兆华如此“痴迷”分拆子公司的一大原因。

市值持续缩小 “空心化”引忧

“微创系”的版图之大，其野心昭然若揭。

不过深究微创医疗疯狂分拆，其背后或是借力科创板、港交所允许未盈利企业上市的东风，将研发所需的资金压力转移到资本市场。

在“微创系”5家上市子公司中，目前只有“微创脑科学”和“心脉医疗”处于盈利状态的，而微创医疗、微创机器人、心通医疗均为亏损状态。

其中，微创医疗在2020年出现5年来的首次亏损，全年净亏损额达1.91亿美元，2021年净亏损额扩大至2.76亿美元；心通医疗2021年亏损1.83亿元，近三年合计亏损7.26亿元；微创机器人2021年净亏损达5.84亿元，近三年合计亏损8.52亿元。

除此之外，准上市公司微创电生理至今也尚未实现盈利。2019年-2021年，微创电生理净利润分别为-2514万元、-1597.55万元、-2962万元。

不过即便亏损持续，常兆华对于自己所创建的“医疗王国”仍是非常自信，其曾公开称：“微创是一家有万亿市值基因的公司。”

万亿市值基因？成色几何？事实是，版图不断扩容的“微创系”，其市值正在持续缩水。

8月5日，微创医疗收报20.50港元/股，较其2021年6月时72.85港元/股的历史高点已下跌超70%，市值蒸发超900亿港元。相较之下，目前“微创系”5家上市公司合计市值相加也才仅仅千亿港元。

同样，科创板上市的心脉医疗股价同样大幅下挫，自2021年7月5日攀至盘中高点474.62元/股后，便开始不断下跌，截至2022年8月5日报收153.02元/股。

其实，微创医疗频频分拆的大动作，质疑声也接踵而至，引发市场对其“空心化”的担忧。

有业内人士认为，频繁分拆是在损害母公司投资者的利益。“上市公司定增募资，直接带来的影响是公司的股本被扩大，势必带来每股收益被摊薄。”

值得一提的是，近期心脉医疗发布的一则定增计划就被业内吐槽，又来“圈钱”了。

根据定增公告显示，心脉医疗计划募资不超过25.47亿元，主要用于全球总部及创新与产业化基地、外周血管介入及肿瘤介入医疗器械研究开发两个项目。其中，有18.3亿元用于全球总部及创新与产业化基地项目投资，占募资总额超7成。

对此，有投资者质疑，为何在公司股价底部大额增发用来买地，据公司2022年一季报显示，心脉医疗净资产仅16.5亿元，而此次却投资18亿用来买地盖楼，合理性存疑。

值得注意的是，目前心脉医疗股价本身就处于低位，选择此时低位大额增发。同时发行价格不低于定价基准日前20个交易日公司股票交易均价的80%，增发不超过此次发行前公司总股本的30%。

也就是说，若增发成功无疑明显摊薄了股东权益，而增发对象则收获大量八折筹码。有业内人士表示，“明明可以在目前国内利率较低情况下适度举债以满足资本支出需求，然而却选择股权融资，摊薄股东权益。”

实际上，心脉医疗也并不缺钱，其账上现金和自由现金流确实可以覆盖相关资本支出需求，偿债压力也较小，完全没有定增方案中“补充流动资金”的需要。

根据心脉医疗2022年一季报显示，公司总负债仅为2.47亿，负债率仅为13%；公司货币资金达10.42亿；公司交易性金融资产余额为2亿。同时，心脉医疗历史现金流表现同样健康，可以至少承担一部分资本开支。2022年一季度，公司经营性现金流净额为1.45亿，同比增长34%。

上市不足3年，IPO募资仅花了一半左右，此时又要进行大额募资，投资者纷纷质疑其有过度融资的嫌疑，被评为“太贪婪”。

对此，心脉医疗则表示此次定增更多在于未雨绸缪，“这次定增将提升产品生产能力，丰富产品种类，以满足多样化的市场需求”。

不过，根据其二级市场走势来看，市场投资者们似乎并不买账。定增公告发布次日，心脉医疗股价出现大跌。7月26日，心脉医疗收跌11.11%，随即几日持续下行，近7个交易日跌幅近20%。

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