来源 | 零壹财经

作者 |王冰倩

4月19日，圆心科技再次向港交所提交上市申请书，高盛与中信证券担任其联席保荐人。公开资料显示，早在2021年10月15日，圆心科技就曾向港交所递交过招股书。

圆心科技2015年成立于北京，用近7年的时间打造了包括妙手医生、圆心药房、圆心惠保、圆心医疗科技等七大品牌。其品牌矩阵以“线下院边及DTP(Direct to patient)药房+线上互联网医院”的模式为基石，串联医生端、患者端、药品端与保险端，连接就医、用药与支付场景，构建了“医-药-险”服务闭环。根据弗若斯特沙利文报告，按照2020年的营收计算，圆心科技是中国第一大专注于处方药的综合医疗交付平台。

一、三大业务构建“医-药-险”服务闭环

目前，圆心科技有三条业务线：院外综合患者服务、供给端赋能服务、以及创新医疗健康服务。具有医疗需求的患者首先由“医”，即妙手医生进入业务闭环当中，获得线上诊疗与慢性病追踪等服务，获取用药建议；患者进而进入到“药”环节，即依据妙手医生提供的用药建议往圆心药房开药。对于有需要的患者，“险”环节的圆心惠保品牌在支付场景为患者提供帮助。

（一）院外综合患者服务

院外综合患者服务专注于构建服务组合，与院内就诊形成互补，以满足患者对优质医疗服务的需求。圆心科技通过线下圆心药房网络及在线妙手医生平台，提供院外药房服务及院外医疗服务，建立了一个线下线上综合的药房服务网络。

圆心药房定位为专注于处方药的综合医疗交付平台，多布局于医院一公里范围之内。区别于主营非处方药及普通处方药的社区药房，圆心药房零售销售额中约85%源自处方药，且大部分无国家医保覆盖。据公司招股书，截至2021 年底，圆心药房已在全国开设了264 家实体店面，覆盖全国30个省、99个城市，服务覆盖药品56,800个品种，产品组合涵盖国家药监局自2015 年起批准的83款创新性肿瘤创治疗新药中物的60款，约85%的零售额来自处方药销售。

妙手医生是中国首批取得医疗执业牌照的互联网医院之一，平台上的医生能够提供在线问诊、患者管理、电子处方等专业医疗服务，具备“医-药-险”连接服务能力。据公司招股书，截至2021年12月31日止年度，妙手医生的每月平均用户访问量约为4020万，累计拥有约560万名付费用户。

（二）供给端赋能服务

供给端赋能服务结合在线系统及线下资源，并提供手机平台，将患者在医院就诊期间需要进行的大部分就医行为数字化，如预约、查看医疗检查报告及支付款项，从而提高医院的诊断及治疗管理效率。

据公司招股书，圆心科技合作的医院数目由2019年首次将供给端赋能服务引入医院以来已有大幅增长。截至2019年及2020年底，公司分别与13家及50家医院合作开发其在线医院；截至2021年底，这一数据超过360家，覆盖中国24个省和80多个城市，其中超过130家医院为三甲医院。圆心科技与政府合作，已在32个项目中建立区域性医疗平台，并已为四川省及山东省开发有关平台。

（三）创新医疗健康服务

创新医疗健康服务主要包括向患者提供创新型病程管理及服务包、向医药公司提供创新营销服务、向保险公司提供创新保险服务，进一步赋能其他行业参与者，满足患者对全病程管理的需要。

圆心科技于2018年底开始向医药公司提供创新营销服务。截至2021年底，公司为超过150家医药公司提供创新营销服务。根据弗若斯特沙利文提供的列表，当中涵盖中国十大研发实力最为强大的医药公司的其中7家，以及按销售量计全球20大医药公司的其中11家。

圆心科技建立了创新保险技术平台圆心惠保，以协助保险公司提供整合医疗服务与数据分析的创新支付方式。圆心惠保专注于提供四类保险产品，即为新特药设计的创新保险产品、普惠型商业医疗保险、带病险以及药品福利保险。

截至2021年底，圆心惠保约为110家保险公司及7家再保险公司提供服务、，与保险公司合作推出40余款专科药保险产品，在超过90 个城市推出普惠型商业健康保险，并通过其平台分销合计24项健康险产品，管理保单数量约为700万份。

二、财务状况：造血能力不足，亏损持续扩大

(一）业务分布不均，靠“卖药”造血

据招股书，2019-2021 年，圆心科技院外综合患者服务板块营收占比分别为97.9%、97.5%及94.6%，院外药房及药品批发服务占院外综合患者服务收入超过96%。创新医疗健康服务板块营收占比分别为1.9%、2.4%及4.6%，供给端赋能服务板块营收占比分别为0.2%、0.1%及0.8%。

图1：圆心科技2019-2021各业务营收占比

数据来源：公司招股书，零壹智库

供给端赋能服务、创新医疗健康服务营收每年增长十分迅猛，但占总体营收的占比在短期之内显然无法与“院外患者综合服务”板块抗衡。根据招股说明书披露，2019-2021 年，供给端赋能服务营业收入分别为576.3万元、379.5万元、4718万元，创新医疗健康服务营业收入分别为4343.8万元、8847.1万元、2.76亿元。

（二）毛利维持在10%左右，亏损额连年攀升

2019-2021 年，圆心科技毛利率分别为10.6%、10.2%、9.0%，尽管毛利的绝对金额有所增长，但毛利率有所下降。其中，院外综合患者服务的毛利率分别为9.4%、7.6%及6.9%；院外综合患者服务的毛利率近三年呈现下滑趋势。圆心科技在招股书中表示，主要是由于2020年的药品成本相对较高，同时由于医药制造商的供应商生产能力受新冠疫情影响所致。

供给端赋能服务的毛利率分别为29.8%、28.1%、49.1%，供给端赋能服务的毛利率由2020 年的28.1%大幅增加至2021 年的49.1%，主要是由于圆心科技2021年承接若干新项目的毛利率增加所致。

创新医疗健康服务的毛利率分别为76.4%、72.1%及43.1%，毛利率连年下降，主要是由于采购技术服务（包括支持数据分析的软件）及推广成本增。

图2：圆心科技2019-2021毛利率状况

数据来源：公司招股书，零壹智库

与毛利率下降相对的是亏损额的攀升，圆心科技亏损持续扩大，四年间累计亏损已达14.39亿元。据招股书，2018-2020年圆心科技亏损净额分别为1.18亿元、2.01亿元、3.623亿元，2021年扩大到7.57亿元，同比增长108%。

图3：圆心科技2019-2021亏损额

数据来源：公司招股书，零壹智库

（三）研发支出不足2%，其他开支居高不下

研发开支分别为0.22亿、0.46亿、1.12亿，研发开支占收入的百分比分别2019 1.0%、1.3% 及1.9%，研发费用占比依然不足2%。据招股书，截至2021年12月31日，拥有553名僱员专责从事研究和开发，包括22名数据工程师和科学家，461名软件工程师和技术架构师及33名医疗健康专家。

据招股书，2019-2021 年，圆心科技销售及市场推广开支于大幅增加，分别为3.25亿元、4.95亿元、8.19亿元，占总收入的百分比分别为13.8%、13.7%、13.8%。行政开支分别为0.86亿元、1.31亿元、3.23亿元，占收入的百分比分别为3.7%、3.6%、5.4%。

图4：圆心科技2019-2021开支情况

数据来源：公司招股书，零壹智库

三、“险”环节何以立足？“1+1+1>3”任重道远

圆心惠宝于2019年成立，诞生于“药+医+险”模式的风口之下，致力于为重大疾病、慢性疾病等带病人群和健康人群提供医疗和医药保障。在B端，圆心惠保为保险公司提供产品精算定价、风险控制、用户获取和粘度培养等解决方案以及优质的健康管理服务。

据圆心科技招股书显示，其综合保险服务的增长取决于是否能时刻了解和吸引现有及潜在保险客户的喜好及产品趋势，而提供综合保险服务的能力则依赖与圆心科技的保险专长及市场数据分析能力。如果圆心科技无法获得、设计及开发满足保险公司不断变化需求的保险产品，圆心科技综合保险服务可能会受到负面影响。

圆心科技的业务分布不均，创新医疗服务毛利率持续降低，仍在投入阶段，短时间内仍会以“买药为生”。而从业务来看，圆心科技每个分业务都存在诸多竞争对手，除了阿里、京东、百度等巨头和一批新兴互联网医疗公司，圆心科技与涉足“药+医+险”的镁信健康、思派健康亦有竞争关系。

健康管理、医药与保险的深度融合空间巨大，但健康管理真正做到由医保支付目前仍有诸多挑战，只有在实际中体现出健康管理与保险融合的有效性、实用性，“医+药+险”模式才能演变为持续发展的模式。仅靠资本市场喂养不足为继，“1+1+1>3”虽任重道远，但也亟需提上日程。

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