• 第一类是被技术进步淘汰的。

• 第二类是赢家通吃行业里的小公司。

  集中度越来越高说明行业里的龙头企业比其他企业增长更快，不然就是越来越分散。

• 第三类是分散的、重资产的夕阳行业。

• 第四类是景气顶点的周期股。

  对周期股价值的评估可以借助两个概念，一个是常态化的盈利（ Normalized Earnings），计算剔除了经济周期波动后的企业盈利；另一个是盈利能力（ Earnings Power），而不是某一时间的盈利数额，评估企业内在的可持续的盈利水平。

  怎么操作?

• 第五类是有会计欺诈的公司。

• 最后一类是人不行、捧着“金饭碗”讨饭的公司。“

金玉之堂，莫之能守

成长陷阱比价值陷阱更常见。

• 技术路径踏空

• 无利润增长

• 成长性破产

• 盲目多元化

• 追随者挑战巨头的时候要小心，不要太早显露目的，以免遭到巨头的封杀和围剿。

• 新产品风险

• 寄生式增长

各类价值陷阱的共性是利润的不可持续性，各类成长陷阱的共性是成长的不可持续性。

成长本身并不是陷阱，但人性的弱点中对未来成长习惯性地过高预期和过高估值却是不折不扣的陷阱。

管子说：“不为不可成，不求不可得，不处不可久，不行不可复。”

这有点像一根正在融化的冰棒，你拿在手中它就不断地融化。

价值陷阱大部分的问题主要出现在内在逻辑被破坏，这样整个公司的护城河、核心竞争力逐步丧失，整个公司要么被时代淘汰，要么被对手打败，这种大多数是价值陷阱。

我们需要理解什么是永久性的下跌，什么是暂时性的调整。

如果找到了每一个公司便宜的原因，就能判断相应的股票是价值陷阱还是“黄金坑”。

趋势投资是可以不断止损的，每一次错误最大的损失是有限的。所以，从这个意义上看，价值投资的风险比趋势投资更大。

1. 东方不亮西方亮，给点阳光就灿烂

2. 估值低到足以反映大多数可能的坏情况

3. 有“冗余设计”，有“备用系统”来限制下跌空间

4. 价值易估，不具反身性，可越跌越买

   索罗斯所说的反身性是指股价下跌本身对公司基本面有负面作用，易形成自我强化的恶性循环。

   贝尔斯登和可口可乐对比!多思考!!!

鼻莫如大，目莫如小

对于趋势投资者而言，止损不止赢是短线交易的第一法则，自不必多说。

忘掉你的成本，是成功投资的第一步。

不止损是有很严格的前提条件的：必须避开各种价值陷阱；所买的股票有足够安全边际；所承担的只是价格波动的风险而非本金永久性丧失的风险。

1. 市场周期（估值周期）

熊末牛初，股市见底时这四种周期见底的先后次序是：

• 政策周期领先于市场周期。在货币政策和财政政策放松后，市场往往在资金面和政策面的推动下进行重新估值。

• 市场周期领先于经济周期。美国历史上几乎每次经济衰退，股市都先于经济走出谷底（ 2001年的衰退除外）。

• 经济周期领先于盈利周期，换句话说，宏观基本面领先于微观基本面。过去 70多年中，美国的经济衰退从未长于 16个月，但是盈利下降经常持续 2 ~ 3年甚至更长。

• 熊末牛初，判断市场走势，资金面和政策面是领先指标，基本面是滞后指标。熊市见底时，微观基本面往往很不理想，不能以此作为低仓的依据。如果一定要等到基本面改善才加仓，往往已经晚了。

1. 财务杠杆：对利率的弹性

2. 运营杠杆：对经济的弹性

3. 估值杠杆：对剩余流动性的弹性

   • 第一阶段，熊市见底时，经济仍然低迷，但是货币政策宽松，利率不断降低，常常是财务杠杆高的企业先见底。此时，某些高负债的竞争对手已经或者正在出局（破产或者被收购），剩余的企业的市场份额和定价权都得到提高。

   • 第二阶段，经济开始复苏，利率稳定于低位，此时的板块轮动常常是运营杠杆高的行业领涨，因为这类企业只需销售收入的小幅反弹就能带来利润的大幅提升，基本面的改善比较显著。

   • 第三阶段，经济繁荣，利润快速增长，但是股票价格涨幅更大，估值扩张替代基本面改善成为推动股价的主动力，此时估值杠杆高，有想象空间的股票往往能够领涨。

   • 第四阶段，熊牛替换时，不要太在意盈利增长的确定性，而应该关注股票对各种正在改善的外部因素的弹性。所谓的改善，并不一定是指正增长，也可以是下降的速度放慢，或者下降的速度低于预期。

运营杠杆高的行业里许多是低盈利、高波动、没有定价权的烂行业。