坏账侵蚀利润 三棵树继续捆绑开发商？

日前，主营涂料的消费建材上市公司三棵树发布公告称，该公司对主要客户中国恒大、华夏幸福、蓝光发展和恒泰地产的应收款项单项计提坏账准备共计2.67亿元。三棵树把2021年第三季度营业利润收入同比下滑50%的部分原因归结于此，而另一方面原因则是原材料价格大幅上涨。

今年6月，三棵树发布公告称，中国恒大有5363.72万元票据逾期未还。尽管恒大迅速兑付了这笔欠款，但后续该公司与银行、私募信托机构、公司债及理财产品投资者、预售期房的购房者及供应商之间，发生了此起彼伏的债务纠纷。三棵树堪称是第一个公开恒大实质性违约的债权人。

凭借与百强地产开发商的捆绑式合作，三棵树业绩不断增长，成为A股上市涂料第一股。财报数据显示，2015年至2020年，三棵树工程墙面涂料业务营收由5.94亿元增至36.12亿元。但进入2021年以来，房地产行业出现流动性危机，三棵树也受到负面影响。

冰冻三尺非一日之寒。三棵树早先在其半年报解释称，其工程墙面涂料销售收入金额持续增长，而产品的客户主要为大型房地产开发商，单一客户采购规模较大。其按照房地产开发行业采购特点制定了工程墙面涂料客户信用政策，给予该类客户较高的信用额度和较长的信用账期。

图源：萝卜投研 三棵树营业收入、销售商品收到现金／营业收入

36氪未来地产查询上市公司年报发现，近年来随着面向开发商的工程业务规模扩大，三棵树的应收账款周转天数大幅走高，从2017年的52.07天拉长至2020年的94.03天。虽然营业收入逐年上升，但销售商品所得的现金与营收之比却在下降，从2017年的114.87%下滑至2020年的94.71%。

图源：萝卜投研 三棵树带息债务、经营活动现金净额／流动负债

另一方面，三棵树自身带息债务也从2017年起逐年走高，从2017年的0.9亿元上升至17.68亿元。其经营活动现金净额与流动负债比例下滑，从2017年的0.23倍下滑至0.08倍。这意味着三棵树债务偿付能力的下降。

截至2021年三季度，三棵树的经营性现金流、投资型现金流均为净流出状态。三棵树在2021年募集资金总额不超37亿元的定增计划中，有10.06亿元用于补充流动资金。

三棵树实际控制人、董事长洪杰质押股份数量也不断上升。从2020年1月的450万股上升至2021年9月的1300万股，占洪杰总持股比例也从1.78%升至5.15%，所幸尚未达到平仓预警线。

此前，三棵树与恒大达成协议，约定2.19亿元逾期债务用房产抵偿，这些房产分别位于武汉、鄂州和深圳等地，均为期房，约定交房时间从2022年至2024年不等。恒大流动性危机仍未缓解，这些期房的按时交付也存在风险。

然而，在楼盘精装修渗透率、开发商集中度双重提高的背景下，三棵树并未打算改变发展战略。36氪未来地产获得的一份上市公司调研会议纪要显示，今年8月，洪杰曾对机构投资者表示，未来将进一步扩大To B业务布局，开拓新市场，覆盖县城市场以及大城市下沉深耕。目前三棵树B端销售人员达到2000多人，计划继续扩张销售人员，一直到2025年每年增加4000人，其中70%是销售人员去开拓新市场。

三棵树面临的问题也是全行业的挑战。涂料采购网统计数据显示，2021年年初至三季度末，涂料上市公司应收账款超过274亿元，应收票款约40亿，累计应收票款约320亿元。

具体看应收账款方面，东方雨虹109.23亿元，科顺股份、三棵树、北新建材、亚士创能、凯伦股份等企业应收账款均超过10亿；应收票据方面，东方雨虹20.29亿元，名列榜首，科顺股份、亚士创能、凯伦股份等超过1亿元。

实习作者 | 薛羽瑄

编辑 | 王露 

本文来自微信公众号“未来可栖”（ID:hifuturecity），作者：薛雨瑄，36氪经授权发布。

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