近期市场上的大部分焦点可能都关注在 7 月 18 号 GBTC 的巨额解锁上，根据 Bybt 的数据显示，7 月 18 号将有 价值1.62 万 枚BTC 的GBTC解锁，并且在随后几天也差不多有价值 1.4 万 枚BTC 的GBTC解锁。

灰度基金比特币信托每日解锁 | 来源：Bybt

在经历了行情的腰斩式暴跌以及监管各方面的双重打击后，现在市场上的参与者犹如惊弓之鸟，在恐慌之余，还对市场的任何动态都异常敏感关注，试图能够抢跑市场，唯恐再次受到市场的暴击。

而 7 月 18 号 GBTC 的巨额解锁，就是当前市场参与者所密切关注的。人们希望透过研究分析，预判解锁带来的是暴涨、还是暴跌！当然，也有可能是我们自己吓自己，解锁根本就不会给市场带来任何波澜。

本文便尝试解构 GBTC 的相关溢价套利解锁机制，分析本次 GBTC 巨额解锁可能带来的市场影响，给予市场参与者相关洞察，辅助未来的投资决策。

GBTC 入门

若你完全不了解 GBTC，有必要先了解一下 GBTC 的相关背景：

灰度比特币信托（Grayscale Bitcoin Trust，GBTC）是灰度资本发行的类ETF衍生品，合格投资者可以使用美元或 BTC 申购 GBTC 份额。

GBTC 的申购方式为单向申购，即投资者可用美元或 BTC 购买 GBTC，但无法用 GBTC 反向赎回美元或 BTC。

申购完成后，GBTC 拥有6个月锁定期，在此期间不能交易。6个月之后，GBTC解锁，持有者可到灰度提供的场外交易平台OTCQX交易GBTC。

GBTC：BTC 的份额兑换比例为 1000:1。

对于原生加密货币投资者来说，我们可能对 GBTC 的溢价以及套利这些字眼十分熟悉，毕竟圈内一度以 GBTC 的溢价幅度以及 GBTC 的增持情况作为后市走势的风向标。

灰度基金BTC溢价历史 | 来源：Bybt

首先，我们先解释一下为何 GBTC 会存在溢价？

相信，很多人可能第一直觉会觉得 GBTC 的溢价是由于机构在二级市场的强势买入推动的，实际上并不是这样的。其实二级市场 GBTC 的主流购买力量主要是美国的散户和普通投资人 。

虽然通过 GBTC 的股东持股信息我们可以了解到，GBTC 的持股排名前两名都是机构，分别为 Three Arrows Capital（13.28%）以及 Blockfi Lending（6.78%），但是我们知道这两个可是纯正的币圈机构，所以像他们这类机构在 GBTC 的供需关系中，更多的是充当 GBTC 二级市场的供给方，即卖方，也是套利者。

他们的操作路线，基本上就是：存入 BTC 申购 GBTC、6个月后解锁获得 GBTC、在二级市场卖出、重复！

也就是说，他们这类机构是抹平 GBTC 溢价的角色；而不是 GBTC 溢价的产生者。值得一提的是，根据 GBTC 的股东持股详情数据，我们可以知道 Blockfi Lending 已减持 1,630 万 GBTC。

那么，在入金十分方便合法的美国，为何散户会选择买入溢价的 GBTC 呢？通过 PayPal、Coinbase 等方式买入比特币不香吗？这里除了存在一些信息不对称障碍外，其实主要原因是因为如果美国散户通过 401k 账户去入金购买 GBTC，就不需要交 20% 的收益税，就是由于这个潜在的税收利差，所以对于二级市场的散户来说，大多数人可以接受 20% 以上的溢价。当然，也不排除有其他散户甚至机构，看到过去一年中比特币的疯狂涨幅眼红，无脑买入的行为。

当然，不管是有没有考虑到溢价，投资者买入的前提是对比特币未来行情的看多，这也是当前 GBTC 长期处于折价状态的原因，投资者并不看好比特币未来走势，即使 GBTC 都处于折价，买入兴趣也不强烈。同时由于市场上同类产品越来越多，如 Purpose Bitcoin ETF 和 QBTC ETF，GBTC 的竞争力也逐渐弱化。

GBTC 解锁须知

要想真正理解 GBTC 解锁可能带来的影响，我们需要先了解机构/投资者参与申购 GBTC 可能的几种操作策略：

1.拿自身已持有的 BTC 去申购 GBTC，等待 6 个月后 GBTC 解锁，溢价卖出套利获得美元，这时候有可能会视时选择是否回补 BTC 现货仓位；

2.借入 BTC 申购 GBTC，等待 6 个月后 GBTC 解锁；随后的具体操作需要综合考虑各种情况，如 GBTC 是否溢价，溢价收益是否超过借入 BTC 的利息。 这种情况最后还需要买回 BTC。

3.借入美元购买 BTC 现货用于申购 GBTC，同时做空 BTC 永续合约（或相关期货），等待 6 个月后 GBTC 解锁。这种情况最后需要买入平空。

综上所述，我们可以知道，不管哪种情况，GBTC 的解锁卖出都有可能会给比特币的现货市场带来买方力量。

但这是否就意味着 7 月 18 日的 GBTC 巨额解锁是利好比特币现货市场呢？

其实也不一定！

因为现在我们已经缺少了一个前提，就是 GBTC 必须处于溢价状态！

只有在 GBTC 处于溢价状态下，机构才有动力进行循环套利，而这个过程其实就是在不断给比特币现货市场提供买方力量，这也是本轮上涨的动力之一。

但是现在 GBTC 已经长期处于折价状态了。

首先 7 月 18 日的这一波 GBTC 巨额解锁是否会在 GBTC 二级市场卖出已经成为了一个问号。毕竟本来是来溢价套利的，折价卖出就是认亏了。

第二，套利机构也没有了申购需求了，同时那些有意持有比特币的圈外投资者，可能会更倾向于购买折价的 GBTC，这也分流了比特币现货市场的买方力量。

灰度基金比特币信托每日解锁 | 来源：Bybt

同时结合以上图表，我们可以知道，基本上 7~ 8 月的这波解锁将是 GBTC 的最后一波解锁，因为 GBTC 在 2 月份已进入折价状态，本质上也没有了申购需求。

而 GBTC 的折价主要是由于第一季度的解锁抛售导致的（可能与 Blockfi Lending 的减持有关？），自那以后，根据 GBTC 的股东持股详情数据，我们也没有观察到有什么巨额抛售，预计机构还是选择持有等待 GBTC 再次回到溢价，所以本次解锁，我们也认为机构大概率会选择继续持有 GBTC。

另外，鉴于当前行情的冷淡以及 GBTC 的单向赎回，GBTC 要想重回溢价，可能需要一段时间。同时，随着比特币周边基础设施的成熟，机构持有现货比特币的意愿会逐渐强烈，毕竟灰度的管理费已经高达 2%，在同行竞争甚至未来美国比特币 ETF 的通过的压力下，GBTC 未来的路可能就没那么好走了。这些都是 GBTC 近期陷入折价的原因。

那么，GBTC 如何才能重回溢价呢？二级市场回购 GBTC、将 GBTC 信托转型为 ETF 等方式都有可能，这一点本文先就按下不表。

本次 GBTC 解锁，影响如何

总的来说，虽然 GBTC 解锁卖出会为 BTC 现货交易带来买方力量，但是由于当前 GBTC 处于折价状态，所以机构解锁的 GBTC 很可能不会在二级市场卖出，更有可能会选择继续持有 GBTC，直至 GBTC 回归票面价值甚至溢价状态。

也就是说，本次 GBTC 解锁大概率不会给比特币现货市场带来任何实质性的影响，最多就是可能会在消息面上带来一些不确定性，导致投资者情绪的不稳定，同时结合有效市场理论，解锁的影响势必将在市场先行，但目前市场也没有明显的波动。

值得补充地是，虽然我们认为本次 GBTC 巨额解锁对比特币行情无关紧要，但并不意味着比特币不会出现剧烈波动。交易市场是一个混沌市场，是由各种作用力的合力驱动下走出的方向，如碳中和下机构的逃离，国内的监管，宏观货币政策的走向等都是关键因素。

比特币已经在 3~4 万美元这个区间来回震荡了近两个月，波动率在不断收缩，大盘似乎也走到了选择方向的关键时间点，这时候刚好遇上接下来的这一波 GBTC 解锁，我们也不排除庄家会借此机会虚张声势。只是提醒切记请勿因果倒置，了解 GBTC 解锁的本质，可能能够帮助你更好的进行投资决策。

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